BOND — 21 dicembre 2015

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di Lorenzo Raffo

Il prossimo report sarà pubblicato lunedì 11 gennaio 2016. Auguri a tutti i nostri Lettori!

Che il mercato obbligazionario governativo sia esasperato in Europa dall’intervento della Bce è palesemente confermato dagli “spread” dei decennali, troppo compressi e che non prezzano i reali rischi riferiti ai deficit dei vari Paesi. Nell’area euro – se si escludono Grecia e Cipro, casi a parte – il rendimento medio dei 17 Paesi è attualmente dell’1,07%, mentre nell’area non euro, ma sempre di nazioni aderenti all’Unione europea, sale a ben il 2,27%. Una differenza rilevante, che logicamente deve tenere conto della variabile valutaria nel secondo caso. C’è allora da domandarsi se ci siano ancora margini per puntare ai titoli di Stato europei. Il responso è logicamente negativo, tanto più se si considera che mediamente la sensibilità al variare dei tassi di interesse tocca livelli preoccupanti. Ciò non esclude che qualche margine ci sia, puntando sulle lunghissime scadenze o su “inflation linked”, nel primo caso valutando concreta la possibilità di un ulteriore intervento della Bce (il tanto atteso rafforzamento del Quantitative Easing) e nel secondo puntando sull’obiettivo di un’inflazione al 2%, che per ora appare però un miraggio. Se si crede nella prima delle due ipotesi ecco il quadro tecnico di alcuni titoli (tutti a piccolo taglio) da tenere sotto osservazione.

Paese Isin Scadenza Cedola Yield attuale
Romania (1) XS1312891895 29/10/2035 3,875% 3,8%
Portogallo (2) PTOTEBOE0020 15/2/2045 4,1% 3,6%
Spagna (3) ES00000121S7 30/7/2031 4,7% 2,7%
Spagna (4) ES0000011868 31/1/2029 6,0% 2,1%
Portogallo (5) PTOTEAOE0021 25/10/2023 4,95% 2,1%
  • Quotato sulle Borse del Lussemburgo e su Deutsche Boerse – (2) Quotato sul Mot – (3) Quotato sul Mot – (4) Quotato sul Mot – (5) Quotato sul Mot

E i nostri Btp? Questo il quadro dei superlunghi, con una verifica dei trend attuali:

Isin Scadenza Cedola Yield attuale
IT0005083057 1/9/2046 3,25% 2,6%%
Trend Supporto Resistenza Quotazione (1)
Laterale 105 116 113,8
  • Del giorno 18/12 in chiusura
Isin Scadenza Cedola Yield attuale
IT0004923998 1/9/2044 4,75% 2,6%%
Trend Supporto Resistenza Quotazione (1)
Laterale 133 147 143,5
  • Del giorno 18/12 in chiusura
Isin Scadenza Cedola Yield attuale
IT0004286966 1/8/2039 5% 2,5%%
Trend Supporto Resistenza Quotazione (1)
Laterale 138 148 144,6
  • Del giorno 18/12 in chiusura
Isin Scadenza Cedola Yield attuale
IT0003934657 1/2/2037 4% 2,4%%
Trend Supporto Resistenza Quotazione (1)
Laterale 118 128,8 126,4
  • Del giorno 18/12 in chiusura

 

Intanto il Btp future con qualche difficoltà torna verso i massimi

Il candelone rosso del 3 dicembre, post decisioni della Bce, ha avuto un impatto sul Btp future, che trova un ostacolo nel risalire verso i valori top dell’ultimo periodo, ovvero verso quota 140. Si tratta di una fase in cui l’analisi tecnica fornisce una lettura diversa rispetto a quanto il trend del mercato potrebbe far credere. Venerdì infatti il future sui titoli di Stato italiani è rimasto ingabbiato fra la media mobile a 20 sedute e quella a 5 sedute, ma entrambe non sono ben delineate nel definire il proseguimento del movimento; da segnalare comunque un’inedita resistenza di breve periodo sui 138. E’ possibile che nelle prossime settimane si assista a una specie di congelamento del mercato da vacanze natalizie, sebbene sia significativo il fatto che le decisioni del rialzo dei tassi da parte della Fed non abbiano determinato una direzionalità precisa al contratto a termine riferito ai Btp. E’ una svolta importante, che testimonia dell’incertezza sui successivi passi che saranno adottati dalla Banca centrale d’oltre Oceano. In questo il Btp future è stato molto chiaro.

Inflation troppo compressi: per ora il gioco non vale la candela

L’altra fascia di bond potenzialmente interessanti nell’area euro è quella degli “inflation linked”, fra i quali però si registrano ormai rendimenti cedolari negativi per la maggioranza dei titoli, salvo nel caso di alcuni spagnoli e dei Btp Italia. Volendo costruirsi quindi un portafoglio in tale ambito è consigliabile puntare su una diversificazione degli emittenti, puntando anche su altre valute, il che comporta naturalmente la variabile cambio, oggi penalizzante, poiché il fattore inflattivo è troppo basso per compensare eventuali consistenti movimenti rispetto all’euro. Data questa situazione, abbiamo scelto solo “inflation” con quotazioni (riferite al 18/12) sotto la pari. In realtà sono pochi anche a livello mondiale.

Paese Isin Scadenza Cedola Quotazione
Spagna (1) ES00000127C8 30/11/2030 1% 97,3 Eur
Usa US912810QV35 15/2/2042 0,75% 88,3 Usd
Usa (2) US912828WU04 15/7/2024 0,125% 94,9 Usd
Australia AU000GSIO407 21/8/2040 1,25% 99,8 Aud
Svezia SE0007045745 1/6/2032 0.125% 99,8 Sek
  • Titolo quotato sul Mot – (2) Titolo quotato su Tlx

I Treasuries non partono (malgrado la Fed) e i rendimenti super sono da altre parti

Se il quadro generale in euro è davvero deludente, vale la pena fare il punto sui rendimenti dei titoli di Stato degli altri grandi mercati e verificare quale spazio di operatività ci sia in tale ambito. Ci si poteva attendere che il rialzo dei tassi da parte della Fed incidesse sul rendimento dei bond governativi dell’area emergente, ma i movimenti sono risultati meno rilevanti del previsto.

Paese Rendimento decennale Attrattività
Brasile 16,3% Sì, prevalentemente in $
Venezuela 11,0% No, emittente a forte rischio
Sud Africa 10,2% Sì, su scadenze medie
Russia 10,0% Sì, ma quotazioni alte (1)
Indonesia 8,8% No, hanno tagli elevati
India 7,7% Sì, ma solo con i fondi
Mexico 6,2% No, quotazioni troppo alte
Nuova Zelanda 3,6% Meglio l’inflation linked
Australia 2,8% Meglio i tassi variabili in Aud
  • La 2028 con cedola 12,75% in Usd quota a Tlx sui 158 – qui sotto è stata indicata la 2018, che è una delle poche con taglio 1000 Usd.

La sintesi di quest’analisi porta a un portafoglio riferito a tali emittenti che può essere così strutturato:

Paese Isin Scadenza Cedola Quotazione
Brasile US105756BB58 20/1/2034 8,25% 97,4 Usd
Sud Africa US836205AN45 9/3/2020 5,5% 102,8 Usd
Russia US78307AAG85 24/7/2018 11,0% 118,7 Usd
N. Zelanda NZIIBDT002C2 20/9/2025 2%+inflation 100,6 Nzd
Australia AU000XCLWAO6 21/8/2040 1,25%+inflation 104,0 Aud

 

Valutazione: il quadro generale è complesso, per molti fattori. Il primo è certamente quello valutario, perché in tutti i casi si tratta di titoli espressi in divise diverse dall’euro. E’ pur vero che i rendimenti risultano elevati, con un rapporto rischio/”yield” migliore rispetto a quanto avviene per i bond governativi europei, di cui non si prezzano i rilevanti deficit sottostanti. I cinque titoli indicati sono tutti trattati sul mercato “Otc”, ma quotati in prevalenza alla Deutsche Boerse. La scelta degli “inflation linked” è consigliabile per esporsi su Nuova Zelanda e Australia, dove l’andamento dei tassi subisce frequenti variazioni, in relazione proprio a un’inflazione piuttosto ballerina.

USA: CHE VADA BENE SI SALIRA’ AL MASSIMO AL 2%, SEMPRE CHE…

Il rialzo dei tassi Usa non è stato certamente così traumatico come ci si immaginava, grazie all’abilità dialettica della Yellen ma soprattutto al “sentiment” assai diffuso che – nell’ipotesi più pessimistica (o forse sarebbe meglio dire più ottimistica!) – si andrà, nell’arco di due/tre anni, a un massimo del 2%, assai tollerabile sia dall’economia sia dal contesto obbligazionario. Fino a poco tempo fa si prevedeva un 3% per il 2017/2018, ma oggi il quadro generale è meno espansivo. I mercati scontano due altri aumenti nel 2016 e un possibile livellamento allo 0,75% per la fine del prossimo anno, con incertezze nella fase successiva. La preoccupazione maggiore riguarda il trend dell’economia, che potrebbe subire un rallentamento fra 12/15 mesi. Tutto questo appartiene al mondo dei “se”. Di certo c’è solo che l’1% di rendimento del 2 anni Usa non è stato stabilmente superato nelle ultime sedute e che il 2,3% del 10 anni appare un picco quasi invalicabile nella fase attuale, segnale di debolezza un po’ sorprendente.   

E INFINE LE NOVITA’ PIU’ RECENTI SUL FRONTE DEI GOVERNATIVI

In un report totalmente dedicato ai titoli di Stato anche lo spazio novità si riferisce a questi ultimi, visto fra l’altro che il quadro generale delle emissioni appare in fortissimo calo, poiché entrato nel periodo delle festività. Fra i governativi segnaliamo solo esordi e riaperture di un certo spessore:

Ungheria: valuta HUF (fiorino ungherese), scadenza 24/10/2018, tasso variabile Bubor 3 mesi (cedola attuale 1,35%), importo 300 miliardi di HUF, taglio minimo 10.000 HUF e Isin HU0000402987.

Messico: valuta MXN (peso messicano), scadenza 13/12/2018, tasso fisso 8,5%, importo 196 miliardi di MXN, taglio minimo 100 MXN e Isin MX0MGO0000G1.

Spagna: valuta EUR, scadenza 30/7/2020, tasso fisso 1,15%, importo 13 miliardi di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin ES00000127H7. Il titolo quota sui 102,2 e ha un rendimento a scadenza lordo dello 0,67%.

Gran Bretagna: valuta GBP, scadenza 22/11/2032, tasso variabile 1,25% + Rpi Index linked (inflazione inglese), importo 13 miliardi di GBP, taglio minimo 1 GBP e Isin GB00B3D4VD98. Si tratta della riapertura di un titolo emesso nel 2008, che attualmente quota sui 136 GBP, con rendimento negativo dello 0,76% per la parte cedolare pura.

Gran Bretagna: valuta GBP, scadenza 22/11/2045, tasso fisso 3,5%, importo 23 miliardi di GBP, taglio minimo 1 GBP e Isin GB00BN65R313. Si tratta della riapertura di un titolo emesso nel 2014, che attualmente quota sui 119 GBP, con rendimento del 2,56%.

Usa: valuta USD, scadenza 31/10/2017, tasso variabile Treasury Bill Yield + 0,168%, importo 28 miliardi di USD, taglio minimo 100 USD e Isin US912828M235. Si tratta di uno dei titoli a tasso variabile dell’emittente statunitense.

Infine una notizia relativa all’Italia. Il nostro Tesoro ha annunciato che a gennaio 2016 ci saranno aste solo di Bot e Ctz, con l’aggiunta di Btp€i nella parte finale del mese.

Il presente documento non costituisce sollecitazione all’investimento e contiene informazioni giornalistiche a esclusivo scopo divulgativo.

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Bond: speciale titoli di Stato. Quali acquistare e quali vendere. I rendimenti più elevati e le occasioni del secondario, 9.3 out of 10 based on 8 ratings

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