BOND — 14 aprile 2014

Esordi, trend e analisi

di Lorenzo Raffo

Puntare sulla Grecia, sul Btp Italia nuova versione o su emissioni in valuta? La vera domanda del mercato nella scorsa settimana è stata questa. Vediamo più analiticamente i tre fronti caldi del settore obbligazionario, dopo che i nostri Bot annuali sono stati assegnati ai minimi storici e i Btp a tre anni sono scesi in asta sotto l’1% di rendimento.

█ Grecia, un successo in emissione, una delusione (per ora) sul secondario

La strategia è stata ottima per il rientro della Grecia sui mercati, con il lancio di una scadenza media (quinquennale), con previsioni di tassi più alti fino alla vigilia rispetto a quello poi effettivo (si parlava del 5,2 – 5,4% e si è ottenuto il 4,95%) e soprattutto con un importo globale limitato, che ha portato a una sproporzione fra domanda e offerta. Il lancio è poi avvenuto nel momento giusto, in concomitanza con le promesse Bce di misure straordinarie. Attenzione però: l’operazione è stata modesta per importo, gli acquisti effettuati da grandi investitori internazionali e l’impatto euforico rilevante. Un primo passo verso la normalizzazione, ma niente più!

Ecco, comunque, le caratteristiche del nuovo titolo: valuta euro, tasso fisso 4,75%, scadenza 17/4/2019, lotto minimo 1.000 euro, ammontare di 3 miliardi di euro e Isin GR0114028534. Emesso a 99,13, è scivolato nella prima giornata di contrattazioni non ancora sul mercato ufficiale a 98,5, con un rendimento salito sopra il 5%. E’ pur vero che la quotazione avverrà dal 17 e solo allora si potrà esprimere un giudizio più definitivo sull’accoglimento da parte degli investitori.

█ Il Btp Italia va a sei anni; è realmente vantaggioso? E ci sono alternative?

Parte oggi il collocamento della prima delle due emissioni del Btp Italia per il 2014 (Isin IT0005012783). Quali sono le novità e vale la pena prenderlo in considerazione?

Gli aspetti innovativi riguardano:

● la cedola minima garantita sarà dell’1,65%. Il mercato si aspettava di più: non certo il 2,4%, che qualcuno ipotizzava, ma almeno un 1,8-2,0%;

● la durata, che ora è di sei anni (23/4/2020), contro i quattro di tutte le precedenti emissioni;

● la suddivisione dell’offerta in due fasi: le prime tre giornate (dal 14 al 16) riservate al “retail” (con possibile chiusura anticipata alle 17.30 del 15) e l’ultima (il 17) agli istituzionali; in questo caso vale la clausola di possibile chiusura anticipata in qualunque momento, con un margine di 30 minuti.

Rimangono invariati il premio di fedeltà (4 per mille lordo), la cedola semestrale, il taglio minimo di 1.000 euro, l’assenza di commissioni in fase di sottoscrizione, l’aliquota fiscale al 12,5% e l’indicizzazione all’inflazione italiana.

Vediamo innanzi tutto cosa sta accadendo ai titoli già emessi:

● IT0004806888 Btp Italia 26/3/2016 2,45% prezzo 103,16

● IT0004821432 Btp Italia 11/6/2016 3,55% prezzo 105,6

● IT0004863608 Btp Italia 22/10/2016 2,55% prezzo 104,16

● IT0004917958 Btp Italia 22/4/2017 2,25% prezzo 103,42

● IT0004969207 Btp Italia 12/11/2017 2,15% prezzo 103,1

E’ evidente come il mercato in questa fase stia premiando la cedola base, dato il basso valore dell’inflazione italiana (0,374% a marzo). La differenza fra quelle del nuovo 2020 e delle precedenti emissioni è forte, il che costituirà un certo freno nell’interesse per il primo. Ritorni elevati – quali quelli registrati per le prime emissioni – appaiono infatti poco probabili.

La validità del nuovo Btp Italia sta in due fattori:

● oggi l’inflazione è bassissima, ma sulla parte lunga dell’inedita scadenza a sei anni potrebbe riservare sorprese inattese;

l’equilibrio globale fra rendimento, aliquota fiscale al 12,5% e zero commissioni lo rende più appetibile rispetto all’offerta di bond bancari, che hanno “yield” equivalenti (ma senza l’aggiunta dell’indicizzazione inflattiva).

Le due opzioni possibili sono:

non acquistare in collocamento, ma attendere una possibile scivolata sotto la pari, in presenza di elementi destabilizzanti (elezioni europee di maggio – “lowflation” in ribasso – crisi politiche, ecc); probabilmente questo Btp Italia sarà molto più volatile degli altri, per due motivi, la cedola minore (e quindi più impattabile da improvvisi aumenti dei tassi, seppure marginali) e la maggiore durata;

puntare decisamente sulle aree in cui l’inflazione partirà per prima, cioè lontano dall’Italia, acquistando titoli “inflation linked” per esempio di Australia, Canada, Stati Uniti e Gran Bretagna, di cui abbiamo più volte scritto in passato. I loro punti deboli stanno nella variabile cambio e nella presenza comunque di commissioni di intermediazione. Ma i rendimenti potrebbero essere nettamente superiori già nel medio termine e l’aliquota fiscale resta comunque al 12,5%.

█ Sulle valute c’è qualche segnale di rafforzamento di quelle “esotiche”. Che fare?

E’ inevitabile. I rendimenti elevati si trovano sempre e soltanto su questo fronte, pur con l’incertezza del fattore cambio. Nelle ultime settimane si sono visti segnali di risveglio di alcune divise, soprattutto di Paesi emergenti, ma il dubbio resta che si tratti solo di rimbalzi tecnici. Vale la pena comunque prendere in considerazione tutto il complesso panorama di quanto non è espresso in euro. Ecco allora un’analisi davvero unica. Di tutte le valute abbiamo formulato un quadro dell’andamento ed estratto l’obbligazione (nel minore importo possibile come lotto) con elevata liquidità e maggiore rendimento. Ne esce una fotografia complessa e ricca di spunti operativi.

Dollaro statunitense

Andamento: il “fair value” sarebbe per l’euro sugli 1,20/1,25. Invece la valuta Usa resta inserita in una trendline ribassista, che per ora non trova segnali di rottura. Solo l’ufficializzazione di un rialzo dei tassi la spingerà verso cambi più realistici.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
US105756AP53 Brasile 17/8/2040 11% 113 / 9,6%

 

Dollaro australiano

Andamento: da inizio marzo si registra un rafforzamento rispetto all’euro, con la lacerazione di una trendline ribassista iniziata ad aprile 2013. E’ possibile una fase di volatilità.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
AU3CB0194348 BNG 23/5/2022 5,5% 101,7 / 5,3%

NV Bank Nederlandse Gemeenten (banca olandese) – rating AAA – Tier 1 ratio della banca 22% – lotto minimo 1.000 AUD

Dollaro canadese

Andamento: prosegue la tendenza ribassista, in corso dall’agosto 2012. Fra 1,5/1,6 contro euro si è sempre registrata in passato una fase di forte volatilità.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
CA249575AG69 Depfa 31/3/2025 5,25% 85,8 / 7,3%

Depfa Bank Plc (banca irlandese) – titolo categoria covered bond – rating della banca BBB (S&P) / rating del bond A1(Moody’s) – Tier 1 ratio della banca 19,8% – lotto minimo 1.000 CAD

Dollaro neozelandese

Andamento: è una delle poche valute che ha retto bene nei confronti dell’euro. E gli analisti sono fiduciosi sulla sua tenuta nei prossimi mesi.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0800340597 Citigroup 29/6/2017 6,25% 103,1 / 5,1%

Citigroup (banca statunitense) – titolo senior – rating A- (S&P) – Tier 1 ratio della banca 7,2% – lotto minimo 1.000 NZD

Dollaro Hong Kong

Andamento: l’indebolimento prosegue da quasi due anni, ma potrebbe trovare sui 10,8 contro euro una barriera non facile da bucare.  

N.B.) Ridottissima l’offerta di bond a basso taglio e quei pochi disponibili sono scarsamente liquidi.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
HK0000128006 Wharf Finance 24/10/2022 3,75% 88,8 / 5,5%

Wharf Finance (conglomerata con attività in vari settori) – titolo senior – rating A- (Fitch) – lotto minimo 1.000.000 HKD (= 93.000 euro)

Sterlina inglese

Andamento: a piccoli passi si rafforza sull’euro, ma trova una resistenza sugli 0,82. Se la Boe fosse la prima Banca centrale ad aumentare i tassi primari, si determinerebbe un’ulteriore spinta al consolidamento sulla nostra valuta.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0197336968 Italy 7/12/2034 5,25% 100,9 / 5,1%

Repubblica Italiana – rating BBB (S&P) – lotto minimo 1.000 GBP

Corona danese

Andamento: è ai minimi storici degli ultimi dieci anni e l’avvio di un’inversione del trend è probabile nel breve/medio termine.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
DE0001345940 Deutsche Bank 18/11/2026 Zero coupon 61,9 / 3,9%

Deutsche Bank (banca tedesca) – titolo senior guaranteed – rating A (S&P) – Tier 1 ratio della banca 16,9% – lotto minimo 10.000 DKK

Corona norvegese

Andamento: il canale ribassista rispetto all’euro ha trovato uno stop dall’inizio di febbraio, ma il segnale non è ancora del tutto convincente.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
NO0010646813 Norway 24/5/2023 2% 84 / 2,7%

Regno di Norvegia – rating AAA (Moody’s) – lotto minimo 1.000 NOK

Corona svedese

Andamento: troppo forte o troppo debole? Le due linee di pensiero si oppongono, ma è probabile ancora stanchezza rispetto all’euro, perché la vuole l’industria svedese, preoccupata per il suo export.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0293707377 BEI 1/12/2028 4% 106,3 / 3,4%

Banca Europea per gli investimenti – titolo senior unsecured – rating AAA (S&P) – lotto minimo 5.000 SEK

Franco svizzero

Andamento: l’euro è forte contro tutti, ma non contro la divisa elvetica, sempre piuttosto vicina alla barriera invalicabile (per decisione della Banca centrale di Berna) degli 1,20. Il franco resta ancora una sicurezza. Per investire è però poco conveniente.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
CH0229318099 Gazprombank 13/5/2024 5,125% 100,1 / 5,1%

Gazprombank (terza banca russa per importanza) – titolo subordinato Tier 2 – rating BBB- (S&P) – Tier 1 ratio della banca 9,9% – lotto minimo 5.000 CHF

Fiorino ungherese

Andamento: la sofferenza è evidente e per ora non ci sono conferme di alcun tipo di un possibile rafforzamento rispetto all’euro.

N.B.) L’emittente governativo ha un rating basso, ma le obbligazioni di organizzazioni sovranazionali, quali Bei e Ibrd, hanno rendimenti massimi del 2,8%.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
HU0000402383 Hungary 24/11/2023 6% 104,6 / 5,4%

Repubblica di Ungheria – rating BB- (S&P) – lotto minimo 10.000 HUF

Zloty polacco

Andamento: da due anni non si muove rispetto all’euro, rappresentando di fatto una delle divise che hanno retto meglio ai terremoti valutari degli ultimi tempi. I segnali grafici non forniscono indicazioni dei trend futuri.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
PL0000106126 Poland 25/10/2020 5,25% 108,8 / 3,7%

Repubblica di Polonia – rating A- (S&P)  – lotto minimo 1.000 PLN

Rublo russo

Andamento: dopo il superamento del livello 50 contro euro all’inizio di marzo, ci si attendeva un rimbalzo, che non si sta realizzando. C’è chi prevede tempeste peggiori nei prossimi mesi. Ma i rendimenti dei bond espressi in rubli sono oggi eccellenti.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0303133564 Bei 13/6/2017 6,75% 96,4 / 7,9%

Banca Europea per gli investimenti – titolo senior unsecured – rating AAA (S&P) – lotto minimo 1.000 RUB

Renminbi cinese

Andamento: la debolezza degli ultimi due mesi è più apparente che reale. Questa valuta resta all’interno del canale di oscillazione gestito dalla Banca centrale di Pechino. Improbabili ulteriori indebolimenti, salvo in presenza di stress particolari del sistema finanziario locale.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
HK0000172129 Mof 11/12/2015 2,8% 99,5 / 3,1%

Repubblica Popolare della Cina – rating AA- (S&P) – lotto minimo 10.000 CNY

N.B.) Riguardo a quanto viene chiesto da alcuni lettori sulla possibilità o meno di acquistare titoli della Repubblica Popolare Cinese confermiamo che non ci sono particolari vincoli per quelli con Isin HK, cioè emessi e quotati a Hong Kong. Il solo problema è che il loro numero è estremamente ridotto.

Rupia indiana

Andamento: dopo l’intervento della Banca Centrale il crollo della valuta si è fermato e da settembre dell’anno scorso la rupia si muove all’interno di un canale laterale. Decisivo il risultato delle elezioni politiche in corso, di cui si conoscerà l’esito a breve termine.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
US45950VCV62 IFC 3/6/2019 7,8% 100,7 / 7,7%

International Finance Corp (agenzia della Banca internazionale per la ricostruzione e lo sviluppo BIRS) – rating AAA (S&P) – lotto minimo 10.000 INR

Rupia indonesiana

Andamento: ai minimi storici sull’euro sta dando qualche segnale di risveglio, ma solo lo sforamento dei 15.000 IDR (contro gli attuali 15.869) confermerà una reale inversione di tendenza.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0729067990 Kommunalbenke 30/1/2027 0,5% 78,7 / 9,6%

Kommunalbanken A/S (agenzia pubblica norvegese) – rating AAA (S&P) – lotto minimo 50.000.000 IDR (equivalenti a 3.150 euro)

Won sudcoreano

Andamento: non ha subito alcun impatto dalla crisi delle valute emergenti e conferma il suo ruolo di franco svizzero dell’Asia.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
KR1035027260 Korea 10/6/2022 3,75% 102,2 / 3,5%

Repubblica della Corea – rating Aa3 (Moody’s) – lotto minimo 10.000 KRW

Lira turca

Andamento: fattori politici più che economici hanno spinto la lira a un forte ribasso rispetto all’euro. Negli ultimi giorni si è avvertita un’inversione di trend, ma è presto per valutarla come un segnale definitivo. Solo sotto i 2,7 contro euro (rispetto agli attuali 2,95) si avrà una conferma del rafforzamento.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0299049527 IBRD 9/5/2017 13,625% 109,5 / 9,8%

International Bank for Reconstruction and Development (World Bank) – rating AAA (S&P) – lotto minimo 1.000 TRY

Rand sudafricano

Andamento: anche in questo caso la valuta si muove sui minimi storici rispetto all’euro e il quadro appare ancora problematico, ma – come per il rublo – i rendimenti delle obbligazioni espresse in tale divisa sono eccellenti.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0860702512 Rabobank 7/12/2017 6% 95,4 / 7,3%

Rabobank (banca olandese) – titolo senior – rating AA- (S&P) – Tier 1 ratio della banca 13,5% – lotto minimo 1.000 ZAR

Real brasiliano

Andamento: l’analisi grafica fa pensare che il peggio sia alle spalle, sebbene la situazione dell’economia del Paese non lo confermi. Tuttavia il rimbalzo sull’euro degli ultimi giorni è consistente. Probabile una fase di forte volatilità, anche in previsione delle elezioni generali del prossimo ottobre.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0876113373 Bei 25/1/2016 6% 93,2 / 10%

Banca Europea per gli investimenti – titolo senior – rating AAA (S&P) – lotto minimo 5.000 BRL

Peso messicano

Andamento: la debolezza del dollaro Usa trascina al ribasso anche questa valuta, ma i fondamentali dell’economia sono buoni. E’ possibile un avvio di rafforzamento sull’euro in anticipo addirittura rispetto al biglietto verde.

Isin Emittente Scadenza Cedola Prezzo/Yield
XS0300626479 IADB 5/12/2024 7,5% 111 / 5,9%

Inter-American Development Bank (istituto di credito internazionale) – titolo senior unsecured – rating AAA (S&P) – lotto minimo 1.000 MXN

NUOVE EMISSIONI

█ La sicurezza del Cile con la solidità del franco svizzero

Capita di rado di trovare un emittente finanziario emergente che si allontana – nella diversificazione valutaria – dai tradizionali dollaro Usa ed euro. Ha avuto quindi un certo risalto la scelta di BBVA Chile (filiale dell’omonima banca spagnola Banco Bilbao Vizcaya Argentaria) di puntare sul franco svizzero, fra l’altro su una scadenza corta. E’ pur vero che si tratta di un’emissione piccola. Che ha un buon rating (BBB da parte di Standard & Poor’s), con “outlook” stabile. Il bond ha queste caratteristiche: valuta franco svizzero, tasso fisso 1,375%, scadenza 9/5/2017, lotto minimo 5.000 CHF, ammontare di 150 milioni di CHF e Isin CH0242214853. Con una “duration” di 2,9 fa correre rischi sotto il profilo tassi, il che è incongruente se si considera la scadenza triennale. Valutazione: per chi creda in un ritorno al “risk off” ecco una risposta interessante. Per tutti gli altri meglio lasciar perdere.

█ La specialista dell’informatica sanitaria riapre un bond al 6,75% in euro da 100.000

Cegedim SA è un gruppo francese che progetta, sviluppa e realizza tecnologie informatiche e servizi per il settore sanitario. Nell’attuale quadro di emissioni dai rendimenti marginali, la riapertura di un suo bond con cedola 6,75%, originariamente da 300 milioni di euro e ora passato a 425 milioni, merita attenzione. Con quest’operazione la società intende reperire fondi per rimborsare un’altra emissione al 7%, scadenza 2015. Dato il successo riscosso dalla prima “tranche” il prezzo di “re-offer” è salito a 105,75. Eccone le caratteristiche: valuta euro, tasso fisso 6,75%, scadenza 1/4/2020, lotto minimo 100.000 euro, ammontare di 425 milioni di euro e Isin XS0906984272. Sul secondario il prezzo gira fra 106 in acquisto e 106,5 in vendita, con un rendimento lordo che scende al 5,5%. Valutazione: il rating di Standard & Poor’s è basso (B+), ma la società mantiene un buon passo in termini di fatturato, sebbene non riesca a uscire dalle secche delle perdite, scese dagli 85,3 milioni di euro del 2012 ai 58,7 milioni del 2013, su un giro d’affari di 902 milioni. Un 5,5% di “yield” lordo con lotto 100.000 può non essere accettabile in un quadro finanziario con “ratio” poco favorevoli.

 █ Confronto fra due scadenze diverse dello stesso emittente (la Bei) in lire turche

Capita anche questo, ovvero che lo stesso emittente annunci in un’identica giornata la riapertura di due emissioni nella stessa valuta, la lira turca, ma su scadenze diverse, il che potrebbe permettere di operare con arbitraggi. Si tratta di Bei (rating AAA) e le obbligazioni hanno le seguenti caratteristiche:

valuta lira turca, tasso fisso 10,5%, scadenza 12/3/2019, lotto minimo 1.000 TRY, ammontare totale di 85 milioni di TRY e Isin XS0484854483. Prezzo di “re-offer” 103,1, con “yield” 9,682%.

valuta lira turca, tasso fisso 5,25%, scadenza 3/9/2018, lotto minimo 1.000 TRY, ammontare totale di 500 milioni di TRY e Isin XS0935881853. Prezzo di “re-offer” 85,728, con “yield” 9,366%.

Valutazione: meglio la seconda, seppur con “yield” leggermente inferiore, per la maggiore liquidità, il minore investimento che richiede e discrete possibilità di incremento del prezzo nel medio termine, consentendo plusvalenze in conto capitale. Ha invece il rischio di una maggiore sensibilità all’impatto cambio sulle cedole. Entrambi i titoli sono quotati alla Borsa del Lussemburgo.

█ Nestlé in NOK è un buon matrimonio, ma la cedola è mini

Il rating dell’emittente è elevato (Aa2 da parte di Moody’s) ed è noto che la situazione finanziaria di Nestlé è una delle migliori fra le “corporate” europee. La valuta rappresenta una certa sicurezza, sebbene stia vivendo una fase di pronunciato indebolimento nei confronti dell’euro. L’abbinata quindi è destinata a piacere a chi cerchi obbligazioni tranquille, con l’aggiunta di un lotto minimo accettabile. Ecco le caratteristiche del bond: valuta corona norvegese, tasso fisso 2,75%, scadenza 15/4/2020, lotto minimo 10.000 NOK, ammontare totale di 1 miliardo di NOK e Isin XS1055430182. Il prezzo di sottoscrizione è però ben oltre la pari (101,352), il che avviene spesso con Nestlé. Valutazione: il rating è ottimo, ma per chi volesse operare con la corona ci sono opzioni più interessanti.  

█ Wind rimborsa e rilancia in euro, ma a lotto 100.000 e con rating bassissimi

L’esercizio della “call” per quattro obbligazioni scadenza 2017 di Wind, dietro cui c’è il gruppo russo VimpelCom, operazione che avverrà con scadenza 15 luglio o opzione anticipata a giovedì 17 aprile, in questo caso con un ancor più sostanzioso premio, è stato una piacevole sorpresa per gli obbligazionisti collocati su tali strumenti. Intanto la società si propone sul mercato con una “big” emissione, che ha rendimenti più bassi rispetto alle obbligazioni in uscita ma comunque elevati. Queste le caratteristiche: valuta euro, tasso fisso 7%, scadenza 23/4/2021, lotto minimo 100.000 euro, ammontare totale di 1,75 miliardi di euro e Isin XS1055940206. Prevede una “call” nel 2017 (23/4). I modestissimi rating B di Standard & Poor’s e Caa1 di Moody’s lasciano spazio a una considerazione alquanto prudenziale, che non trova però riscontro sul mercato, visto che la quotazione è subito salita a quasi 103, con uno “yield” sceso al 6,5%. Wind ha anche emesso in dollari (per 2,8 miliardi), sulla stessa scadenza, ma con cedola 7,375% (Isin USL97437AJ34). Valutazione: con il senno del poi aver sconsigliato l’acquisto delle obbligazioni 2017 è stato un errore. Preferiamo prendere anche questa volta un abbaglio e non suggerire l’acquisto della nuova 2021.

Lorenzo Raffo

 

VN:F [1.9.20_1166]
Rating: 6.8/10 (12 votes cast)
VN:F [1.9.20_1166]
Rating: +5 (from 7 votes)
Bond: i migliori titoli in tutte le valute del mondo, il primo Btp Italia 2014 (conviene davvero?) e le novità della settimana, 6.8 out of 10 based on 12 ratings

Share

About Author

Lorenzo Raffo

(0) Readers Comments

Lascia un commento