BOND — 30 maggio 2016

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di Lorenzo Raffo

Quadro abbastanza tranquillo sul fronte obbligazionario, sebbene con qualche segnale di maggiore tensione rispetto alle settimane precedenti (lo dicono Bund e Treasury Usa), benché il mercato sia ormai totalmente falsato dall’azione della Bce. Ecco in estrema sintesi le indicazioni che emergono:

Bund: il relativo “future” torna a flirtare con i massimi storici, che ha anche superato – ma solo in intraday – venerdì scorso.

Btp: il future “long term” ha ritrovato smalto nelle ultime sedute, più di quanto ci si potesse attendere. E gli indicatori girano sulla posizione “buy”.

Treasury Usa: quasi fermo il decennale, come se non si parlasse di un nuovo rialzo dei tassi negli Usa, atteso forse per luglio, dopo l’esito del referendum inglese, mentre il rendimento del 2 anni balza in avanti. Il tutto conferma uno stato di incertezza degli investitori, con la curva dei rendimenti in tensione.

Gilt: il titolo di Stato inglese – sempre utilizzando come strumento di analisi il relativo future – non sembra voler risentire dei nervosismi da referendum. Anzi sale, confermando le voci che vorrebbero un successo del no.

High yield: l’azione della Bce spinge gli investitori verso questo settore, con rendimenti in ribasso e forte attrazione per le nuove emissioni in euro, sebbene poco numerose.

In conclusione: il mercato sembra stemperare le paure sulla Brexit, ma allo stesso tempo continua a comprare Bund. E oltre Oceano la confusione è ancora maggiore. In altre parole non sa dove andare! Ne traiamo la conclusione di un doppio portafoglio, uno molto prudente e uno assai aggressivo. Ciascuno segua la strada che più gli si addice.

UN PORTAFOGLIO PRUDENTE IN EURO PER SUPERARE QUALSIASI CRISI

Prima ipotesi: l’estate sarà piena di insidie e queste non si esauriranno con il passare dei mesi. Che fare? Ecco alcuni Etf e titoli – quotati sul Mot – adatti per ogni situazione. Nel caso dei bond hanno taglio 1.000. Inutile dire che la valuta prescelta è inevitabilmente quella di casa nostra.

Bond E.On: titolo senior – valuta EUR, scadenza 29/5/2017, cedola fissa 6,375%, importo 900 milioni di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin XS0148579153. Quota nettamente sopra la pari (sui 106) con marginale rendimento a scadenza dello 0,40%; serve quindi per creare una minusvalenza con cui compensare plus derivanti dagli altri titoli. E’ un bond liquido, ormai da tempo in fase di rientro verso la quotazione di rimborso (a 100).

Bond Ubi Banca: titolo subordinato Lower Tier 2 – valuta EUR, scadenza 18/11/2018, cedola variabile indicizzata Euribor 3 mesi + 1%, importo 500 milioni di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0004767742. Sì, è un Lower Tier 2, quindi con una rischiosità maggiore rispetto a un senior, ma di una banca strutturalmente solida. Il titolo quota sui 96,5, con rendimento del 2,3% e risulta liquido.

Bond Cassa Depositi e Prestiti: titolo senior – valuta EUR, scadenza 20/3/2022, cedola fissa 1,75% fino al 20/3/2017 e poi tasso variabile indicizzato Euribor 3 mesi + 0,50%, importo 1,5 miliardi di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0005090995. Il titolo ha quotato negli ultimi giorni leggermente sopra la pari, con scambi sempre significativi.  

Etf UBS Bar Eur Area Liq Corporate 1-5 Years: il relativo indice è costituito da obbligazioni corporate a tasso fisso o step-up a rating minimo “investment grade” (Baa3/BBB-/BBB- attribuito rispettivamente da Moody’s, Standard & Poor’s e Fitch), denominati in euro ed emessi da società appartenenti alla zona euro, con scadenze fra 1 e 5 anni. Isin LU1048314196. Distribuisce un dividendo semestrale – commissioni annue 0,18%, Si caratterizza per bassissima volatilità: max anno 13,69 euro – min 13,25 euro – quotazione venerdì 13,5 euro.

Etf Ishares Euro Covered Bond: l’indice di riferimento si riferisce a “covered bond” bancari emessi nei Paesi dell’area euro che, per essere inclusi nell’indice, devono essere denominati in tale valuta, avere rating minimo pari a “investment grade”, cedola fissa, scadenza residua di almeno 12 mesi alla data di ogni ribilanciamento e importo minimo d’emissione pari a 1 miliardo di euro. Isin IE00B3B8Q275. Distribuisce un dividendo semestrale – commissioni annue 0,20%. Si caratterizza per bassissima volatilità: max anno 156,3 euro – min 153,2 euro – quotazione di venerdì 156,3 euro.  

Etf Lyxor Corporate Bond Ex-Financial: l’indice di riferimento è rappresentativo di un paniere di massimo 20 obbligazioni “corporate” denominate in euro, a rating minimo “investment grade”, escludendo quelle relative al settore finanziario. Isin FR0010814236. Non distribuisce dividendi, che sono quindi capitalizzati – commissioni annue 0,20%. Si caratterizza per una volatilità medio-bassa: max anno 133,3 euro – min 127,2 euro – quotazione di venerdì 131,5 euro.  

UN PORTAFOGLIO AGGRESSIVO IN DOLLARI PER CHI CERCA RENDIMENTI

Seconda ipotesi: incassare comunque cedole e non preoccuparsi più di tanto delle paure dei mercati, che spesso portano fuori strada. Ecco qualche idea in proposito. In questo caso la valuta prescelta è il dollaro Usa, in una visione di inevitabile rialzo dei tassi e quindi progressivo rafforzamento sull’euro, che potrebbe manifestarsi dall’estate in poi.

Dell per “giocare” con i tassi: ne abbiamo scritto la settimana scorsa delle nuove emissioni ad altissimo rendimento della società americana Dell, caratterizzate in realtà dalla dizione “Diamond 1 Finance” (rating BBB- di S&P). Sette giorni fa abbiamo presentato solo quelli con yield più alto, ma la plurioperazione – destinata al più grande merger storico in campo “high tech”, l’acquisizione di EMC – si presta bene per chi voglia arbitrare l’andamento delle quotazioni in rapporto alle tensioni sui tassi, perché prevede varie obbligazioni a elevata cedola su diverse scadenze, che certamente si muoveranno molto, consentendo di passare da una all’altra in rapporto al restringimento o all’allargamento dei relativi “spread”, modalità nemmeno complessa, con la quale si possono portare a casa plusvalenze aggiuntive. Queste le sei emissioni e i loro movimenti sul secondario (mercato “Otc”).

Valuta USD, scadenza 1/6/2019, tasso fisso 3,48%, importo 3,75 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USU2526DAA73. Il titolo quota sul secondario a 101,5, con “spread” abbastanza ridotti

Valuta USD, scadenza 15/6/2021, tasso fisso 4,42%, importo 4,5 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USU2526DAB56. Il titolo quota sul secondario a 102,4, con “spread” abbastanza ridotti.

Valuta USD, scadenza 15/6/2023, tasso fisso 5,45%, importo 3,75 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USU2526DAC30. Il titolo quota sul secondario sui 102, con “spread” ridotti.

Valuta USD, scadenza 15/6/2026, tasso fisso 6,02%, importo 4,5 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USU2526DAD13. Il titolo quota sul secondario sui 101,6, con “spread” abbastanza ridotti.

Valuta USD, scadenza 15/7/2036, tasso fisso 8,1%, importo 1,5 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USU2526DAE95. Il titolo quota sul secondario sui 102, con “spread” in allargamento.

Valuta USD, scadenza 15/7/2046, tasso fisso 8,35%, importo 2 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USU2526DAF60. Il titolo quota sul secondario sui 102,3, con “spread” in allargamento.

Il fatto che si tratti di emissioni molto recenti può portare a disallineamenti sulle quotazioni attuali, d’altra parte evidenti se si considera che un 2021 prezza come un 2046. Proprio questa situazione dovrà modificarsi nel breve/medio termine, comportando inevitabili spostamenti, interessanti per chi operi con tecniche di arbitraggio, oggi più difficili nella modalità tradizionale di bond equivalenti come rischio di credito e su scadenze vicine. Se si ritiene la procedura proposta troppo complessa (ed è legittimo!) si può comunque valutare Dell per i suoi elevatissimi rendimenti attuali. Nel primo caso si possono prendere in considerazione le scadenze 2021, 2026 e 2046. Occorre comunque ricordare che Dell è una società interamente privata dopo il “buyout” del 2013.

► Sempre in dollari ecco Sprint Communications, quarto operatore statunitense della telefonia con un forte indebitamento, riferito soprattutto a emissioni obbligazionarie. Il quadro finanziario sta lentamente migliorando, con una riduzione delle perdite gestionali e un incremento dei clienti, sebbene i margini operativi stentino a salire. Il suo bond 2020 (valuta USD, scadenza 15/8/2020, tasso fisso 7%, importo 1,5 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin US852061AR17) da inizio anno ha fatto notevoli passi avanti guadagnando quasi 20 punti sul secondario. Ora si muove sugli 85 USD, con un rendimento superiore al 10%. Lo “spread” è alto e il titolo va quindi acquistato impostando il preciso prezzo che si vuole colpire, anche se si utilizza un intermediario bancario.

► Situazione abbastanza simile per Frontier Communications, altro operatore telefonico statunitense presente in 28 Stati Usa, con una forte diversificazione, incentrata anche su servizi Internet e programmi televisivi. Alcune acquisizioni hanno comportato effetti negativi sui margini della società in un settore a forte concorrenza. Come per Sprint si tratta però di un gruppo leader nel comparto d’oltre Oceano. Il suo bond 2022 (valuta USD, scadenza 15/9/2022, tasso fisso 10,5%, importo 2 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USU3144QAF73) regge bene sul secondario, muovendosi sui 104, con “spread” abbastanza stretto, secondo i dati della Borsa di Berlino, dove è quotato.

Bombardier, costruttore canadese di sistemi di trasporto e di aerei, ha vissuto momenti molto difficili negli ultimi due anni. Ora la situazione migliora grazie a due fattori positivi: l’impegno del Governo a sostenere il gruppo e un ingente ordine del nuovo velivolo C Series da parte di Delta Air Lines, grazie al quale il progetto potrà decollare. Il suo bond 2018 (valuta USD, scadenza 15/3/2018, tasso fisso 7,5%, importo 650 milioni di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USC10602AN70) si è di conseguenza fortemente ripreso dai minimi di gennaio – quando quotava sugli 85 – per tornare sopra la pari, con un rendimento a scadenza superiore al 6%.

► Attenzione ai perpetual bancari e soprattutto a quelli entrati in “post call” e che quindi potrebbero essere rimborsati nel breve periodo. E’ il caso del Credit Agricole subordinato con “call” – secondo le indicazioni della stessa banca (http://www.credit-agricole.com/Investisseur-et-actionnaire/Dette/Emissions-Marche/Credit-Agricole-S.A.-Emissions-marche/Detail-des-emissions-STAND-ALONE) – nel 2007 e successiva eventualità ogni sei mesi. La prossima scadenza è il 19 ottobre, ma certo il fatto che la banca non abbia finora esercitato la sua opzione fa sperare in un proseguimento di tale scelta. Il titolo ha le seguenti caratteristiche: valuta USD, scadenza perpetual, tasso fisso 7,375%, importo 500 milioni di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin FR0010533554. Quota su molte Borse europee fra 102,5 e 102,7.

NUOVE EMISSIONI A PICCOLO TAGLIO

Heidelbergcement, che ormai controlla Italcementi, è una vecchia conoscenza per gli obbligazionisti più attivi, trattandosi di un “high yield” tedesco che in passato si caratterizzava per cedole molto elevate (per esempio l’8% 2017 e il 9,5% 2018): si ripropone sul mercato con un’emissione adeguata al quadro attuale: valuta EUR, scadenza 3/6/2024, tasso fisso 2,25%, importo 750 milioni di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin XS1425274484. Le prime indicazioni dal secondario non fanno certo sperare in consistenti rimbalzi: si colloca infatti poco sopra la pari, con notevole liquidità, sebbene il prezzo di emissione sia stato di 98,96. Quello che doveva dare sembrerebbe averlo già dato.

Efsf (European Financial Stability Facility), organismo costituito dagli Stati membri dell’Eurozona nel 2010 per aiutare finanziariamente i Paesi in difficoltà, passa a una scadenza lunghissima, ovvero il 2047, con questo bond: valuta EUR, scadenza 31/5/2047, tasso fisso 1,375%, importo 2 miliardi di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin EU000A1G0DJ1. Sul secondario lo si ritrova di pochissimo sopra la pari, ma attenzione alla mostruosa “duration” di 25,4.

Bei, poco attiva sulle valute emergenti (ed è un segnale da cogliere!), si limita a operare nella valuta di casa su una scadenza pure molto lunga: valuta EUR, scadenza 1/4/2032, tasso fisso 1%, importo 3 miliardi di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin XS1422953932. In questo caso la “duration” è di 14,7.

Ford (rating BBB) si propone a chi voglia cimentarsi su un tasso fisso in dollari australiani, scelta che garantisce oggi rendimenti certamente ben maggiori rispetto a quelli in euro: valuta AUD, scadenza 2/6/2020, tasso fisso 3,588%, importo 450 milioni di AUD, taglio minimo 2.000 AUD e Isin XS1423777561.  

General Motors (rating BBB-), per restare in campo automobilistico, ha scelto invece il dollaro per un’emissione che sul secondario offre già quasi il 4% lordo: valuta USD, scadenza 9/5/2023, tasso fisso 3,7%, importo 1,2 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin US37045XBK19.  E’ quotata su varie Borse europee e prezza ovunque sui 98,5 – 98,7. Ha uno “spread” denaro/lettera di circa 70 pb.

Banco Popolare ha in sottoscrizione un tasso misto con “cap” dalle seguenti caratteristiche: valuta EUR, scadenza 22/6/2022, tasso misto (prima parte fissa al 2,25% – ovvero 1,665% al netto dell’aliquota di ritenuta al 26% – con pagamento il 22 marzo, il 22 giugno, il 22 settembre e il 22 dicembre, a partire dal 22 settembre 2016 e fino al 22 giugno 2018; poi tasso variabile indicizzato Euribor 3 mesi + 0,40% con “cap” al 3,25% fino a scadenza e pagamento nelle stesse date di cui sopra), importo 500 milioni di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0005187890. Il titolo sarà quotato su Tlx e si presterà soprattutto al trading, data la volatilità registrata mediamente da tutti i bond di questa tipologia.

Ubi Banca ha in collocamento fino a domani, ma poi non ne è prevista alcuna quotazione su mercati regolamentati, uno “step up” assai modesto nei rendimenti: valuta EUR, scadenza 31/5/2020, tasso fisso crescente (0,450% lordo annuo e 0,333% netto annuo per le cedole pagate il primo anno; 0,550% lordo annuo e 0,407% netto per le cedole pagate il secondo anno; 0,650% lordo annuo e 0,481% netto annuo per le cedole pagate il terzo anno; 0,850% lordo annuo e 0,629% netto annuo per le cedole pagate il quarto anno – date di pagamento 31 maggio e 30 novembre di ciascun anno), importo 100 milioni di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0005185613.  C’è di meglio! Lo “yield” medio lordo di rendimento sarà infatti dello 0,62% lordo e quello netto dello 0,46%.

SUL FRONTE INVECE DEGLI ETF

Dopo la precedente quotazione, da alcuni mesi, dell’Etf che offre un’esposizione al debito sovrano e quasi-sovrano di 60 Paesi emergenti, UBS Etf ha quotato su Borsa Italiana anche la versione hedged dello stesso, ovvero UBS Etf – Barclays USD Emerging Markets Sovereign (hedged to EUR) A-acc (codice Isin LU1324516308). Offre quindi il vantaggio della copertura valutaria in euro e si concentra su titoli sia “Investment Grade” sia “High Yield”, replicando il Barclays Emerging Markets USD Sovereign & Agency 3% Country Capped Index hedged to EUR, composto attualmente da oltre 240 obbligazioni espresse in dollari, con ammontare minimo di 500 milioni di dollari. L’indice replicato dal nuovo strumento presenta un elemento distintivo rispetto a quelli utilizzati da altri Etf sulla medesima asset class: un “cap”, cioè un tetto – fissato al 3% – relativamente al peso di ogni singolo Paese, così da offrire un’ampia diversificazione.

INOLTRE…

L’offerta pubblica di riacquisto di bond subordinati da parte di Unicredit si è chiusa con risultati piuttosto deludenti (e non poteva essere diversamente, viste le elevate cedole di ciascuna delle emissioni). In particolare il Tier 1 con scadenza 2050 e cedola 9,375% (Isin XS0527624059), ripreso a 109,5, è stato rimborsato per 93,2 milioni di euro, con un valore nominale in circolazione, successivamente alla data di regolamento, che scende a 234 milioni di euro.

 

Il presente documento non costituisce sollecitazione all’investimento e contiene informazioni giornalistiche a esclusivo scopo divulgativo.

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Bond: ● Due portafogli a confronto, uno super cauto in euro e uno super irruente in dollari ● Le novità della settimana, 9.8 out of 10 based on 4 ratings

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