FONDI & C — 10 luglio 2015

Cosa è successo sul mercato azionario cinese a partire da metà giugno? Cosa ha causato le forti vendite che hanno interessato dapprima le azioni di categoria A e in seguito anche le H quotate a Hong Kong? C’è relazione tra il crollo del mercato e la frenata dell’economia cinese?

Gli investitori si pongono tante domande su quello che è accaduto in Cina nell’ultimo mese. I mercati azionari si sono mossi al ribasso con estrema violenza e sono aumentate le preoccupazioni sulla tenuta dell’economia cinese. In effetti è scoppiata una bolla, quella delle azioni di categoria A quotate sui mercati della “terraferma”, Shenzen e Shanghai. Anche le azioni H quotate a Hong Kong sono state successivamente coinvolte.

Cosa è accaduto? La creazione della bolla

Foto Usa Cina“Negli ultimi mesi il mercato delle azioni cinesi onshore (A-Shares) – spiegano gli analisti di Fidelity Worldwide Investment in un report – ha risentito di episodi di volatilità sia al rialzo che al ribasso. La fase ascendente iniziale è stata favorita dalla spinta del governo, interessato a incentivare la partecipazione degli investitori locali al mercato azionario cinese ed è stata sostenuta sia dallo Stock connect sia dalle operazioni di margin financing, cioè l’indebitamento per l’acquisto di titoli a leva. Tuttavia, dopo l’andamento molto favorevole dell’ultimo anno, a giugno è iniziata una correzione di alcuni dei titoli più speculativi che erano stati tra i principali beneficiari della fase rialzista di aprile e che avevano raggiunto valutazioni eccessive rispetto ai fondamentali”. Il pensiero è condiviso da Fabrice Jacob di JK Capital Management, società partecipata da La Francaise: “Hanno spinto le persone a investire a leva creando il falso mito che la Borsa fosse solo capace di salire. Le ragioni per l’improvviso crollo sono legate a due importanti caratteristiche del mercato delle azioni di categoria A: l’85% delle azioni è in mano a piccoli investitori e le posizioni a leva sono arrivate a 350 miliardi di dollari contro i 50 di inizio 2014, senza contare i canali non ufficiali”. “Le preoccupazioni di metà giugno sono apparse proprio in relazione alle restrizioni sul trading a leva e a un rallentamento nelle politiche di easing quantitativo. La correzione che ne è seguita ha portato a vendite forzate innescate dalle richieste di rientro sui margini e dalle prese di profitto con una conseguente accelerazione delle vendite”.

Il contagio delle H-shares

La seconda ondata di vendite, ha coinvolto anche le azioni offshore (categoria H) quotate a Hong Kong le cui valutazioni non avevano raggiunto i livelli da capogiro di quelle della “terraferma”. Per Thomas Gerhardt, head of global emerging markets and commodities di Edmond de Rothschild AM le colpe sono chiare e il colpevole è uno solo, il governo cinese: “Sta cercando di gestire il mercato da un lato per mantenere condizioni positive per l’azionario e dall’altro per far rientrare gli eccessi speculativi. Ma è una battaglia persa. L’escalation a cui abbiamo assistito è dovuta al fatto che l’85% delle azioni sono state sospese dalle negoziazioni. Gli scambi si sono quindi concentrati sul rimanente 15 per cento e c’è stato il conseguente crollo. Gli investitori hanno bisogno di stabilità. L’ultima cosa che vogliono vedere è il blocco delle operazioni di trading”. In particolare le autorità cinesi hanno adottato due misure per fermare la discesa delle azioni di categoria A:
– 1.429 società sono state autorizzate a sospendere i loro titoli dalle quotazioni (circa il 50% di tutte le società quotate. Molte delle azioni che hanno continuato a contrattare hanno ben presto toccato il limite di ribasso del 10%.
– A un gran numero di conti di investimento in future è stato impedito di vendere contratti relativi all’indice Csi 500, il tramite più utilizzate per la vendita allo scoperto in Cina. Senza la possibilità di sfruttare questa copertura hedge fund e fondi quantitativi hanno dovuto chiudere molte posizioni long e, visto che gran parte delle azioni in portafoglio erano sospese dal trading, hanno avuto come unica strada disponibile per coprirsi la vendita allo scoperto del listino di Hong Kong”.

Il Dragone sta precipitando?

Il crollo del mercato azionario cinese è stato subito collegato anche alle difficoltà economiche che la Cina si trova ad affrontare. In questo caso, tuttavia, due più due sembrerebbe non fare quattro. “L’economia e il mercato azionario cinesi sono due cose differenti e generalmente non correlate” spiegano da Fidelity. “I fondamentali economici sono determinati dal rallentamento della crescita del Pil a fronte della maturazione dell’economia del Paese e dalle riforme volte a ribilanciare l’economia verso i consumi interni”. La mano del governo, anche in questo caso, è ben visibile come è logico attendersi in Cina. “Ci sono già effetti visibili dell’effetto del crollo del mercato sull’economia reale” secondo Gerhardt di Edmond de Rothschild. “Le vendite di automobili, per esempio, sono già scese leggermente nelle scorse due settimane. Gli investitori non si sentono più ricchi quanto prima è rimandano l’acquisto dell’automobile. Tuttavia non credo che ci sia pericolo di collasso per l’economia cinese. La crescita dovrebbe scendere del 5%-6% e il governo ha preso tutte le precauzioni necessarie per evitarlo. L’intervento del governo ha più senso sull’economia che sui mercati finanziari”. “Se la situazione viene messa sotto controllo rapidamente – aggiunge Jacob di JK Capital – non ci dovrebbero essere ripercussioni a livello sociale o la nascita di rischi sistemici nel sistema finanziario”. Inoltre, sottolineano gli analisti di Fidelity, “il governo dispone di più di 3.000 miliardi di dollari di asset da destinare alle aree problematiche del sistema finanziario”.

La correzione potrebbe essere un’opportunità

Dopo la forte discesa dei mercati la Cina potrebbe confermarsi anche per i prossimi anni uno dei temi di investimento più importanti in un’ottica di medio-lungo termine. “Le misure espansive in ambito fiscale e monetario – spiegano gli analisti di Fidelity – dovrebbero ulteriormente stimolare la crescita del Paese grazie anche a un impulso sempre maggiore da parte del governo verso una rivitalizzazione dei consumi e della domanda interna”. Bisogna tuttavia stare attenti a dove si mette il proprio denaro. Quando si parla di “mercato cinese” è opportuno tenere presente la dualità tra onshore (A-shares) e offshore (H-shares). “Le azioni che hanno registrato il rally maggiore hanno tipicamente dimensioni ridotte e una bassa liquidità e sono più inclini a repentini movimenti. Proprio questa tipologia di titoli è preponderante nel mercato di Shenzen. I titoli delle imprese a grande capitalizzazione e con una maggiore liquidità non hanno registrato un balzo in avanti altrettanto ampio e dunque anche la correzione è stata di minore entità. Hong Kong non è rimasta immune dalle tensioni ma l’arretramento non è stato così ingente. Il mercato azionario di Hong Kong è attualmente in ipervenduto e offre dunque ottime opportunità”. Anche perché la valutazione delle azioni di categoria H è decisamente più conveniente di quelle di categoria A. “Il rapporto prezzo/utili storico dell’indice Hang Seng Enterprise – conclude Jacob – è sceso fino 8,2x, il 12 per cento inferiore alla media quinquennale. L’indice Msci China scambia invece il 3% sotto la sua media a cinque anni, a 10,8x. Shanghai mostra invece un premio del 33% sulla media a cinque anni con un price/earning storico a 17,8x”.

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