BOND — 09 marzo 2015

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Lorenzo Raffo

L’entusiasmo da Quantitative Easing comincia già a scemare? Qualche segnale in tal senso si avverte qua e là sul mercato, con alcune nuove emissioni che non riescono a decollare nei prezzi, sebbene le condizioni generali siano ancora favorevoli. Quando il valore della sensibilità al variare dei tassi, ovvero della “duration”, supera di almeno 2,5 o 3 volte il rendimento facciale si va verso una linea piatta, con quotazioni cioè che non crescono. Sull’onda del fervore degli ultimi giorni, dovuto al Q.E. in partenza oggi, i flussi si sono ancora visti, ma con qualche indizio di stanchezza per i bond meno attraenti. D’altra parte il limite del rendimento 0% per i governativi “top” e perfino per alcuni corporate è una realtà e l’unico spazio di manovra si trova così fra gli “high yield”. A monte c’è comunque un consiglio da dare: più che acquistare oggi è meglio non vendere tutto quanto garantisca almeno discreti rendimenti. Ciò non esclude che poi si possano aprire improvvise occasioni, da sfruttare con grande velocità.

Proprio per questo motivo oggi non iniziamo con le nuove emissioni. Ci occupiamo invece di obbligazioni già sul mercato, caratterizzate da rendimenti abbastanza elevati. Appartengono proprio alla categoria “high yield” e purtroppo non sono quotate su piattaforme di casa nostra. Per acquistarle occorre quindi rivolgersi o a uno sportello bancario o a un intermediario professionale o al “call center” di una banca online, a seconda del canale utilizzato. Si tratta in ogni caso di bond molto liquidi, con spread abbastanza contenuti e caratterizzati prevalentemente da rating BB.

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
ArcelorMittal (Lussemburgo) US03938LAU89 USD      1/3/2021     5,5%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
109            4,6% No BB                2.000

 

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
T Mobile (Usa) US87264AAK16 USD      1/4/2021    6,25%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
105            5,2% Sì  2016 BB                2.000

 

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
CGG (Francia) US204386AK24 USD      15/5/2017  7,75%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
96              9,8% Sì   (15/5/2015) B+                 1.000

 

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
United States Steel (Usa) US912909AG34 USD     15/3/2022   7,5%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
105            6,5% Sì  2017 BB                1.000

 

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
Barrick Gold (Canada) USC03420AF00 USD     1/5/2023     4,1%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
99              4,2% No Baa2             2.000

 

Occorre porsi ora un’inevitabile domanda: e l’euro? Tutte queste emissioni sono in dollari, perché sul fronte della valuta di casa nostra i rendimenti risultano possibili solo con lotti forti o con bond privi di rating internazionali, come avviene per esempio per i “mini” tedeschi, fra i quali ci sono pur sempre occasioni interessanti, sebbene con livelli di rischiosità e soprattutto di volatilità spesso alle stelle.

E’ ancora il momento di puntare sulle “high yield” d’oltre Oceano? La risposta viene data dall’indice Bofa Merrill Lynch US High Yield BB Effective Yield, che in questo momento esprime un rendimento del 4,58%, contro un picco massimo del 16% del novembre 2008 e un valore minimo del 4,30% toccato due volte, prima nel 2013 e poi nel 2014. Il distacco rispetto a quest’ultima percentuale è basso, sebbene la rottura del livello 5%, avvenuto nel settembre 2012, abbia avviato una trendline discendente (quindi un aumento dei prezzi delle relative obbligazioni) che potrebbe proseguire per qualche mese. E’ certo che i margini sono modesti. Gli “high yield” Usa devono essere quindi visti ora più come strumento per strappare profitti dal proseguimento del rafforzamento del dollaro sull’euro, con qualche margine anche dal fronte cedolare, che come investimento strutturale di lungo periodo. Da questo punto di vista gli spazi si sono ridotti, salvo si accettino rendimenti pur sempre significativi fino a scadenza, con possibile forte variabilità di quotazioni e controvalori al netto del cambio.

Nuove emissioni a piccolo lotto

  • Cassa Depositi e Prestiti tasso misto in euro: ci sarà certamente un problema di riparto per l’assegnazione del nuovo bond di Cassa e Prestiti, atteso da tempo e destinato al “retail”. Da oggi fino al 27 marzo è sottoscrivibile presso 70 banche (la relativa lista è pubblicata sul sito www.cdp.it e tutte le maggiori sono logicamente coinvolte, con Banca Imi, Unicredit e BNP Paribas responsabili del collocamento). La stessa CDP precisa che “le obbligazioni saranno negoziate sul Mercato telematico Mot. In particolare, in data 6 marzo 2015, Borsa Italiana ha disposto la loro ammissione alla quotazione, mentre la data di inizio delle negoziazioni sarà stabilita dopo la chiusura del periodo di offerta”. La struttura è interessante per chi sia un piccolo e medio investitore alla ricerca di tranquillità. La struttura è infatti la seguente: valuta euro, scadenza marzo 2022, tasso fisso 1,75% nei primi due anni e poi tasso variabile Euribor 3 mesi + almeno 0,50%, ammontare di 1 miliardo di EUR aumentabile, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0005090995. Inutili i tentativi di un confronto con pari emissioni bancarie, di cui alcune annunciate nelle ultime settimane, perché nel caso della CDP l’aliquota fiscale è al 12,5%. Si noti quell’“almeno 0,50%” di “spread”: deriva dal fatto che la maggiorazione definitiva verrà fissata alla fine del periodo di collocamento. L’offerta è riservata a persone fisiche residenti in Italia. Sono stati assegnati a CDP i seguenti rating: BBB+ da Fitch, Baa2 da Moody’s e BBB- da Standard & Poor’s. Fitch ha attribuito alle obbligazioni un rating atteso pari a BBB+. Valutazione: un Btp 2022 rende oggi lo 0,9% lordo. Il CDP nei primi due anni a chi riesca a ottenerlo in collocamento garantisce almeno il doppio e poi inizia una fase variabile, che potrebbe nel primo periodo essere avara, per poi riservare possibili positive sorprese. Una simulazione di rendimenti a scadenza è impossibile, ma di certo nel biennio iniziale il CDP batte Btp, Cct e Btp Italia, mentre successivamente i Cct risultano più munifici in termini di “spread”, sebbene più corti di vita residua. Una possibile strategia potrebbe quindi consistere nel collocarsi per un anno e mezzo circa sul CDP, per poi passare ai Cct, che nel frattempo potrebbero aver corretto rispetto alle quotazioni attuali, rese irrealistiche dall’intervento Bce. Il 2018 quota oltre 105,5, annullando di fatto il vantaggio di uno “spread” (1,8%) ben maggiore nei confronti del nuovo rivale.
  • Société Generale in lire turche o in real, con protezione sul cambio: una struttura inedita si inserisce nel fronte obbligazionario ed è per ora riservata al mercato italiano. E’ quella delle emissioni in valuta con protezione sul cambio nel caso di perdita oltre il 30% e quindi con difesa al 70%. Un’impostazione che deriva da altri strumenti finanziari e che per la prima volta viene applicata sui bond. Le rispettive strutture sono le seguenti:

valuta lira turca, scadenza 16/2/2017, tasso fisso 5%, ammontare di 90 milioni di TRY, taglio minimo 3.000 TRY e Isin XS1144002117. Quotazione attuale su EuroTlx: 98,9.

valuta real brasiliano, scadenza 16/2/2017, tasso fisso 7%, ammontare di 90 milioni di BRL, taglio minimo 3.000 BRL e Isin XS1144002620. Quotazione attuale su EuroTlx: 99,9.

Apparentemente si tratta di un’innovazione interessante, ma nei fatti la validità si riduce, perché la protezione si riferisce a due divise – real brasiliano e lira turca – oggi sui minimi. Certamente il loro calo potrebbe proseguire, ma ipotizzare un ulteriore crollo del 30% appare poco realistico. Anche perché si tratta di scadenze corte (2017). Inoltre occorre capire bene il meccanismo di protezione: si ha diritto – acquistandole – a un rimborso a scadenza garantito per un controvalore minimo in euro pari al 70% del nominale iniziale convertito nella nostra moneta. Rispettivamente i valori di partenza risultano i seguenti:

2,7919 per la lira turca. Il rimborso avverrà nel seguente modo: con – se il valore ufficiale di chiusura del sottostante sarà pari o superiore a 3,9884 – corresponsione di un importo in euro a scadenza superiore al 100% del valore nominale, legato all’apprezzamento del sottostante. Altrimenti sarà corrisposto un importo pari al 100% del valore nominale. In particolare il rimborso avverrà in base alla seguente formula: I = Vn x (St / 2,7919 x 70%) se si verifica la seguente condizione: St ˃ oppure = 3,9884; altrimenti I = Vn x 100%. Cosa significano le sigle? I equivale a investimento. Vn sta per valore nominale. St indica il valore ufficiale di chiusura del sottostante il 13/2/2017; 2,7919 indica il valore ufficiale di chiusura del sottostante in data 16/2/2015; 3,9884 indica il 142,856% di 2,7919.

3,23895936 per il real brasiliano. Il rimborso avverrà nel seguente modo: con – se il valore ufficiale di chiusura del sottostante sarà pari o superiore a 4,6270848 – corresponsione di un importo in euro a scadenza superiore al 100% del valore nominale, legato all’apprezzamento del sottostante. Altrimenti sarà corrisposto un importo pari al 100% del valore nominale. In particolare il rimborso avverrà in base alla seguente formula: I = Vn x (St / 3,23895936 x 70%) se si verifica la seguente condizione: St ˃ oppure = 4,6270848; altrimenti I = Vn x 100%. Cosa significano le sigle? I equivale a investimento. Vn sta per valore nominale. St indica il valore ufficiale di chiusura del sottostante il 13/2/2017; 3,23895936 indica il valore ufficiale di chiusura del sottostante in data 16/2/2015; 4,6270848 indica il 142,856% di 3,23895936.

Valutazione: bond troppo complessi? Questa è la finanza! Il vero problema sta nel capire quale sarà il comportamento delle quotazioni in presenza di eventuali ulteriori cali delle due valute. Per chi voglia avere dei punti di riferimento ecco comunque una nostra ricerca sui più elevati “yield” oggi disponibili sul mercato relativamente a lira turca e real brasiliano.

Il miglior rendimento in lire turche sul Mot

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
Banca Imi IT0005075517 TRY     22/1/2018    8%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
97,2          9,1% No BBB-            4.000

 

Il miglior rendimento in lire turche sugli altri mercati

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
ANZ (Australia & N.Z. Bank) XS1043071593 BRL      16/3/2017   10,01%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
99            10,8% No AA-              10.000

 

Il miglior rendimento in real sul Mot

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
Banca Imi IT0005068090 BRL     27/11/2016   10%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
105,5         6,5% No BBB-            5.000

 

Il miglior rendimento in real sugli altri mercati

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
Bei XS0585840886 BRL      4/2/2016    0,5%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Rating  /  Lotto minimo
91            11,4% No AAA           10.000

 

  • Mediobanca tasso variabile in $ con “cap” e “floor”: un’altra emissione in questa nuova famiglia che interessa per ora prevalentemente il mercato italiano. Inserirsi su tassi variabili oggi può avere senso in alcuni casi, se si sceglie di restare su bassi livelli di rischio, con prospettive di rendimento solo a medio-lungo termine. Mediobanca propone in tale segmento l’inedita: valuta dollaro Usa, scadenza 13/4/2022, tasso variabile USD Libor 3 mesi con tasso 2% (1,48% al netto della ritenuta fiscale vigente) come minimo, ovvero “floor”, e tasso 3,8% (2,812% al netto della ritenuta fiscale vigente) come massimo, ovvero “cap”, ammontare fino a 400 milioni di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin IT0005090045. Il titolo sarà quotato su EuroTlx e l’offerta inizia il 6/3/2015 per terminare il 7 aprile. Il prezzo di emissione include commissioni e costi complessivamente pari al 4,335% del valore nominale ovvero a 86,7 USD per ogni 2.000 USD dello stesso. Valutazione: impossibile dire cosa succederà in sette anni ai tassi Fed, ma non sembra che le prospettive vadano in una direzione di forti aumenti entro i prossimi due o tre anni. Il tetto quindi del 3,8% potrebbe reggere bene nel medio termine, ma certamente posizionarsi oggi sul dollaro comincia a far prospettare minori margini di rafforzamento sul fronte cambio. Questo bond si addice quindi per “ritardatari” prudenti e che puntino a posizioni a basso rischio nel medio termine.
  • Mps a tasso misto in euro: le opinioni in merito alle obbligazioni bancarie sono spesso discordanti, con piccoli investitori che le giudicano vere “ciofeche” e altri più attenti a un mercato certamente dinamico. Recenti vicende consigliano ad ogni modo di collocarsi solo su emissioni che vadano in quotazione presso Mtf o Borse. E’ il caso della novità annunciata da Mps – oggi più sicura grazie all’entrata nel suo capitale dello Stato Italiano – abbastanza attiva nell’ultimo periodo. Il bond ha questa struttura: valuta euro, scadenza 31/3/2019, tasso misto (fisso 3% il 30 settembre 2015 e il 31 marzo 2016, ovvero 2,22% al netto fiscale, e poi tasso variabile Euribor 6 mesi + 1,4% fino a scadenza), ammontare fino a 300 milioni di EUR, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0005086829. Nell’ipotesi di condizioni di mercato che restassero immutate rispetto alle attuali il rendimento lordo si assesterebbe sull’1,91%, ma inevitabilmente l’Euribor subirà variazioni all’insù nei prossimi anni. Valutazione: due fattori potrebbero spingere il titolo a rialzi o ribassi già a medio termine. Consistono nella valutazione del rischio di credito di Mps e nei movimenti dell’Euribor a 6 mesi. Se il titolo andasse sotto pressione costituirebbe un’interessante occasione da cogliere sul secondario (quotazione su EuroTlx).
  • Unicredit 4,125% in dollari neozelandesi: questa è una emissione curata dalla filiale tedesca della banca italiana e, come tale, quotata sulla Borsa tedesca. Annunciata venerdì scorso non ha ancora un prezzo di riferimento sul secondario e si riferisce a una valuta con la quale si ottengono ancora rendimenti interessanti, pur assumendosi logicamente il rischio cambio nel caso dell’investitore in euro. La struttura è semplice: valuta dollaro neozelandese, scadenza 6/3/2020, tasso fisso 4,125%, ammontare di 10 milioni di NZD, taglio minimo 1.000 NZD e Isin DE000HVB1VL4. Già più volte abbiamo scritto della divisa australe e il giudizio resta invariato.
  • Bombardier “high yield” in $: ne abbiamo anticipato la notizia la scorsa settimana, quando le due emissioni stavano per essere proposte sul mercato. Ora possiamo definire un quadro più completo delle nuove Bombardier, società canadese specializzata nella costruzione di aerei e sistemi di trasporto terrestre. Una B+ per Standard & Poor’s e una Ba3 per Moody’s, ovvero delle valutazioni basse sono lo specchio di una società che sta attraversando una situazione non facile, soprattutto dopo l’annuncio del cambio dei vertici aziendali, della sospensione del pagamento di dividendi e della raccolta di capitale per due miliardi di dollari destinati allo sviluppo del nuovo progetto di velivoli civili CSeries, della classe medio piccola, con capacità da circa 100 passeggeri. Queste le due obbligazioni:

valuta dollaro Usa, scadenza 15/9/2018, tasso fisso 5,5%, ammontare di 750 milioni di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USC10602AZ01. Quotato anche alla Deutsche Boerse, il bond è salito subito a 102,5, per poi ridiscendere sui 101.

valuta dollaro Usa, scadenza 15/3/2025, tasso fisso 7,5%, ammontare di 1,5 miliardi di USD, taglio minimo 2.000 USD e Isin USC10602BA41. Quotato anche alla Deutsche Boerse, il bond ha spuntato 102,8, per poi ridiscendere sui 102.

Nuove emissioni ad alto lotto

  • Quelle in Cny alzano la cedola: non vi tediamo con nuove proposte dai rendimenti modesti e dai lotti 100.000, perché abbiamo rispetto dei nostri lettori. Tuttavia sul fronte dei tagli elevati ci sono esordi interessanti, che riguardano una valuta troppo trascurata da emittenti e investitori. E’ il renminbi cinese, ormai ampiamente ai massimi storici sull’euro. Questa rubrica ha sempre seguito e segnalato le obbligazioni in tale divisa, ma la “performance” registrata supera le più rosee aspettative. Con un cambio di 6,86, sta confermando una forza davvero rilevante. In realtà occorre prendere piuttosto in considerazione il cambio Usd/Cny, più indicativo dello stato di saluto della valuta di Pechino. Su questo fronte dalla fine del 2014 si avverte un affaticamento del renminbi, con un passaggio da 6,1 a 6,26 nell’arco di pochi mesi, trend che potrebbe riflettersi a breve nel rapporto anche con l’euro. Ciò non esclude che la moneta debba essere presa ancora in considerazione, sebbene ci sia l’handicap di lotti prevalenti molto elevati per i bond (1 milione di CNY, equivalente a circa 148.000 euro). In settimana si sono viste alcune nuove emissioni che vanno nella direzione di un lento incremento delle cedole:

National Australia Bank (rating AA-): valuta renminbi cinese, scadenza 12/3/2018, tasso fisso 4,5%, ammontare di 59 milioni di CNY, taglio minimo 1 milione di CNY e Isin XS1201901722. Certamente sarà un titolo poco liquido, che recensiamo solo perché conferma la tendenza al rialzo delle cedole sul fronte delle emissioni in valuta cinese.

Rabobank (rating A+): valuta renminbi cinese, scadenza 12/3/2018, tasso fisso 4,45%, ammontare di 100 milioni di CNY, taglio minimo 1 milione di CNY e Isin XS1200782594. Anche questo sarà un titolo poco liquido, che riconferma però il movimento in atto.

Ci sono “cavalli di razza” in renminbi da poter acquistare senza troppi ostacoli? Per ora a Borsa Italiana non quota alcun bond in tale valuta, mentre alla tedesca Duetsche Boerse le possibilità sono ampie. In particolare segnaliamo queste tre opzioni, con cedole già allineate a oltre il 4%, perché riferite a quasi “high yield”:

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
Renault (Francia) FR0011459874 CNY      11/4/2016    4,65%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Liquidità  /  Lotto minimo
100            4,65% No Media                1 milione

 

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
Veolia (Francia) FR0011278571 CNY      28/6/2017    4,5%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Liquidità  /  Lotto minimo
99,2            4,8% No Media            1 milione

 

Emittente Isin Valuta/Scadenza/Cedola
Baosteel (Cina) HK0000103942 CNY      1/3/2017    4,15%
Prezzo   / Yield Eventuale “call” Liquidità  /  Lotto minimo
99,1            4,6% No Media           1 milione

 

Da una nostra ricerca risulta che le emissioni in Cny presenti alla Deutsche Boerse sono circa 150, di cui molte riferite a società scarsamente conosciute e con liquidità bassa o nulla. Shanghai Baosteel Group Corporation (in breve Baosteel) è il maggiore gruppo siderurgico cinese e uno dei più importanti produttori mondiali di acciaio.

 

Il presente documento non costituisce sollecitazione all’investimento e contiene informazioni giornalistiche a esclusivo scopo informativo

 

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Bond: con un po’ di “high yield” Usa altro che rendimento 0%! Italia protagonista per le novità dell’ultima settimana. Yuan, si alzano le cedole, 9.2 out of 10 based on 9 ratings

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