BOND — 16 febbraio 2015

bandiera-a-scacchi

Lorenzo Raffo

La rincorsa alle emissioni non ha tregua e rappresenta motivo di difficoltà per chi debba analizzarle. Nell’ultima settimana se ne sono viste decine e decine, nelle più diverse valute, con cedole al limite dell’indecenza: per esempio dello 0,125% (Canton Ticino in franchi svizzeri) su scadenza 2025, dello 0,05% (Svezia in euro) su scadenza 2020, dell’1,01% (World Bank in dollari Usa) su scadenza 2018 e dello 0,75% (il tanto conclamato Apple in franchi svizzeri) su scadenza 2030. Chi le compra? Apparentemente tutti, perché i volumi comunque volano. Leggere una rubrica sulle nuove emissioni per approfondire simili scempi non ha però senso. Tocca quindi all’estensore selezionare quelle quanto meno accettabili e presentare una rassegna delle obbligazioni più interessanti.

A piccoli tagli

  • Alerion Clean Power 6% in euro: onore al merito a un’emissione italiana, quotata sul DomesticMot, che ha il vantaggio di un lotto minimo di 1000 euro, scelta intelligente in un quadro già pieno di tanti ostacoli per l’investitore obbligazionario. La società opera nel non facile settore dell’energia eolica e questa è la struttura del bond: valuta euro, scadenza 11/2/2022, tasso fisso 6%, ammontare di 130 milioni di euro, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0004720733. Dell’emissione abbiamo già scritto nei giorni scorsi, ma merita la segnalazione aggiuntiva di un buon livello di scambi su Borsa Italiana, dove negli ultimi tempi i flussi generalmente non solo elevati, specialmente per le obbligazioni minori di casa nostra. Come giudizio globale l’Alerion appare interessante pure per chi fa trading, sebbene occorra attendere qualche tempo per definire un grafico di appoggio utile in tal senso. Venerdì ha chiuso a 102,55, in netto rialzo dall’esordio.
  • Btp 1,35% in euro: non c’è niente da fare! Alcuni investitori italiani hanno fiducia solo nel nostro Stato. Li rispettiamo, ma segnaliamo loro che nel prossimo numero di F Risparmio & Investimenti spiegheremo perché oggi puntare sui titoli governativi dell’Europa dà più rischi che certezze. Comunque sia, per soddisfare questa fascia di lettori segnaliamo che da venerdì è in quotazione su DomesticMot un inedito Btp con scadenza 2022, così strutturato: valuta euro, scadenza 15/4/2022, tasso fisso 1,35%, ammontare di 4 miliardi di euro, taglio minimo 1.000 EUR e Isin IT0005086886. I primi scambi sono stati un po’ deludenti, anche perché la pressione rialzista si è fatta sentire, con un prezzo di chiusura della seduta a 100,7, contro uno di apertura di 100,8 e un massimo di 100,97. In previsione di Q.E. e con tassi fermi, il nuovo Btp costituisce uno strumento interessante solo per due finalità: trading intraday con capitali ingenti (strategia adatta a pochi trader molto abili) e per parcheggio di liquidità, in attesa di altre movimentazioni. Attenzione però, perché eventuali scosse da “spread” inciderebbero pesantemente su questo titolo. Lo dimostra un altro Btp con micro cedola e scadenza più corta, l’1,15% 2017, sottoposto a forti pressioni ribassiste in presenza di eventi critici.
  • Credit Suisse “step up” in dollari Usa: le strutture obbligazionarie riferite al $ sono tante, ma l’offerta di “step up” non è rilevante. Desta quindi una certa sorpresa la proposta della banca svizzera (rating A), canalizzata in Italia attraverso Unicredit, di un tasso fisso a crescere, così strutturata: valuta dollaro Usa, scadenza 10/3/2022, tasso fisso 1,8% le prime due cedole e poi 1,85%, 1,9%, 2,0%, 2,05%, 2,2% e 2,45%, con scatto di nuovo ogni due cedole (10 settembre e poi 10 marzo), ammontare di 250 milioni di USD, taglio minimo 1.000 USD e Isin XS1139713553. Il titolo sarà quotato su EuroTlx. Il periodo di offerta dura fino al 4/3/2015. La proposta ha uno “yield” medio basso, ma potrebbe subire forti variazioni di quotazione nel tempo, in rapporto all’andamento dei tassi Fed. La sua validità sta in questo. Sarà uno strumento da prendere soprattutto in considerazione nei prossimi anni, quando la Yellen attuerà il tanto atteso rialzo. Probabilmente muoverà ben sotto la pari, con andamenti adatti a chi opera soprattutto con strategie di trading.
  • Deutsche Bank 2,75% in euro: rispetto alla media delle attuali offerte bancarie questa ha il merito di collocarsi su un rendimento leggermente superiore, il che è dovuto al fatto che si tratta di un subordinato junior; inoltre il titolo annuncia un’eccellente liquidità, ma per ora è trattato solo sulle Borse tedesche. Così la struttura: valuta euro, scadenza 17/2/2025, tasso fisso 2,75%, ammontare di 1,25 miliardi di euro, taglio minimo 1.000 EUR e Isin DE000DB7XJJ2. Qui la “duration” è molto elevata. Pertanto il titolo si presta bene per un collocamento di breve-medio periodo, sebbene la quotazione sia già salita sui 101, con basso “spread”. Il rating attribuito all’emissione dovrebbe essere BBB- da parte di Standard & Poor’s, contro la A della banca. Certo è che si tratta del rendimento cedolare più basso in assoluto proposto da DB per un subordinato (lontani i tempi dell’8%!). Oggi però si è sotto l’ombrello Bce e il quadro è quindi assolutamente diverso.
  • Bei 8,5% in zar: attenzione ad alcune nuove emissioni in valute emergenti, magari appetibili sulla carta, ma che nascondono “tranelli”. Proprio in zar si è visto in settimana molto di nuovo, ma con ammontare risibili. Bond quindi destinati poi a non scambiare, rischio fra l’altro abbastanza presente su tale valuta, perfino per quanto riguarda le “jumbo” emissioni dei titoli di Stato della Repubblica Sudafricana, sebbene a ragione, perché chi riesce a comprarle le tiene in portafoglio, grazie a rendimenti eccellenti. Più favorevole il giudizio relativo alla riapertura di un Bei dalle seguenti caratteristiche: valuta rand, scadenza 17/9/2024, cedole a tasso fisso 8,5%, ammontare di 3 miliardi di rand, taglio minimo 10.000 ZAR e Isin XS1110395933. Trattandosi di una riapertura subisce la pressione al rialzo della quotazione, con prezzo di sottoscrizione sopra la pari e rateo, che incide per un 40% sulla prossima cedola. Con una “duration” 6,8, assicura attualmente un rendimento lordo medio del 7,5-7,8%, ipotizzando che l’investitore non converta in euro i flussi derivanti dall’obbligazione. La durata residua di 9,6 anni consente di gestire con una certa flessibilità eventuali forti movimenti della divisa sudafricana, che da molti mesi si sta progressivamente rafforzando sull’euro, ma che da dicembre ha subito un’accelerazione. Il livello attuale dei 13 ZAR appare abbastanza decisivo, sebbene sia possibile una fase di erraticità, con ritorno sui 13,5 e forse anche 14. Il titolo è quotato su Borsa Italiana, con buoni scambi, soprattutto continuativi. La debolezza registrata nelle ultime sedute, con una discesa sotto i 102 e una risalita venerdì a 102,5, riporta interesse per il titolo, specialmente nel caso di un rientro verso la pari.
  • Société Generale 7,25% in rupie indonesiane: innanzi tutto facciamo presente che il titolo – emesso in realtà a gennaio – è entrato venerdì sul DomesticMot e che rappresenta un’interessante novità, perché mette a disposizione una valuta che ciascun investitore deve cominciare a valutare per il proprio portafoglio. Chi ci ha seguito negli anni scorsi ed è entrato su bond in IDR, che consigliavamo già a fine 2013 (quando le grandi banche davano indicazioni “sell” sulla divisa), oggi incassa plusvalenze di decine di punti. E’ allora il caso di entrare con un ritardo di quasi due anni? L’analisi grafica della rupia contro euro conferma un forte rafforzamento dell’IDR, accentuatosi negli ultimi mesi. Forse perfino esagerato, per un insieme di fattori, favorevoli per la rupia e sfavorevoli per l’euro. Dal 22 gennaio si nota una certa marcia indietro, inevitabile, con possibile volatilità per qualche tempo, ma poi la rupia indonesiana dovrebbe continuare a crescere sull’euro. Vale allora la pena analizzare il bond di Société Generale, dalle seguenti caratteristiche: valuta rupia indonesiana, scadenza 12/9/2018, cedole a tasso fisso 7,35%, ammontare di 1.550 miliardi di IDR, taglio minimo 10 milioni di IDR (= 1.035 euro) e Isin XS1144002463. Nella prima giornata il titolo non ha scambiato (è inevitabile per valute marginali nel contesto italico) e alcune piattaforme non riconoscono ancora l’Isin (no comment!). Un’alternativa – ma non quotata su Borsa Italiana – è rappresentata dalla riapertura di un vecchio cavallo di battaglia sull’IDR, consistente nel bond di Inter-American Development Bank (World Bank – rating AAA), così strutturato: valuta rupia indonesiana, scadenza 29/1/2019, cedole a tasso fisso 7,25%, ammontare di 375 miliardi di IDR, taglio minimo 15 milioni di IDR (= 689 euro) e Isin XS1106486936. Qui si ha il vantaggio di una liquidità molto maggiore, di una presenza sui mercati regolamentati ormai acquisita, di un rating massimo e di una forte specializzazione dell’emittente sulla valuta. Si paga però un rateo di oltre 150 giorni. La quotazione si muove vicino alla pari.
  • Goldman Sachs 9,4% in real: la valuta brasiliana continua a raccogliere emissioni, spesso significative. E’ pur vero che un eventuale movimento al rialzo dei tassi di interesse Usa rischierebbe di mettere sotto pressione le divise emergenti, riaprendo antiche ferite. E proprio negli ultimi giorni, in concomitanza con lo strappo del decennale Usa, il real si è fortemente indebolito sull’euro, tornando vicino al livello dei 3,3, supporto di lunghissima data. Ha quindi senso analizzare la nuova emissione della banca statunitense, dalle seguenti caratteristiche: valuta real, scadenza 9/2/2018, cedole a tasso fisso 9,4%, ammontare di 115 milioni di real, taglio minimo 10.000 BRL e Isin XS1184592613. L’emissione è in corso e non si sa ancora dove sarà quotata. Comunque ha un ammontare un po’ modesto. Oggi sul real si trovano rendimenti superiori al 10%: nella nostra banca dati ne abbiamo oltre una decina, ma con vari problemi, quali scadenze molto corte o strutture con coupon basissimo o limitazioni all’acquisto (è il caso dei titoli di Stato). Ecco perché la GS va presa in considerazione, pur nell’incertezza della piazza di quotazione, così come merita attenzione la precedente Société Generale con cedola 10% (Isin XS1119084942), ma scadenza inferiore ai due anni (6/12/2016), mentre la Goldman lo è a tre. La SG si sta dimostrando volatile (taglio minimo 3.000 BRL), con scambi non troppo elevati su Borsa Italiana, dove è quotata.
  • IFC 10,5% in real: se la valuta brasiliana ha un indiscutibile livello di rischiosità da cambio, soprattutto nella fase attuale – assai speculativa – è pur vero che puntando su un’emissione con rating massimo e cedola al top ci si mette alle spalle parte dei fattori di incertezza. Non possiamo allora trascurare un’altra novità in tale divisa, relativa a IFC, cioè World Bank (rating AAA). Questa la struttura: valuta real, scadenza 17/4/2018, tasso fisso 10,5%, ammontare di 1,35 miliardi di real, taglio minimo 5.000 BRL e Isin XS1055095290. Il prospetto di emissione indica però come valuta il BRL/USD; ciò significa che le cedole saranno espresse in real ma pagate in dollari, fattore di incertezza, sebbene oggi favorevole per l’investitore. Tali triangolazioni resta vanno sempre valutate attentamente. In realtà si tratta di una riapertura, perché il titolo è stato emesso nell’aprile 2014 e quindi c’è un sostanzioso rateo in corso (prossima cedola 17/4/2015). Venerdì il titolo quotava sui 100,6, con “yield” 10,1%.
  • Bei 4% in peso messicani: l’estensore di questa selezione applica la massima indipendenza nelle valutazioni, ma ammette una certa simpatia per la valuta messicana, mediamente stabile e i cui movimenti si adattano bene a chi faccia trading. Purtroppo è poco seguita dagli operatori e altrettanto trascurata dagli emittenti. Nella selezione inseriamo quindi un nuovo bond perfetto per chi voglia destreggiarsi con tale divisa. La struttura è semplice: valuta peso, scadenza 25/2/2020, cedole a tasso fisso 4%, ammontare di 500 milioni di MXN, taglio minimo 1.000 MXN e Isin XS1190713054. Per ora si ha un prezzo indicativo proveniente dalla Borsa di Berlino (99,5) e la quotazione dovrebbe avvenire anche sulla piattaforma inglese Xtrakter, ma sembra impossibile che Bei non scelga poi altre Borse. Se così non fosse resta l’alternativa anche in questo caso di una recente emissione di Société Generale, presente a Piazza Affari, con cedola 3,75% e scadenza 2018 (Isin XS1119130489). Venerdì ha chiuso a 100,9, con discreti segnali di volatilità.

A grandi tagli

  • BBVA 7% in euro: non ci si illuda che la banca spagnola Banco Bilbao Vizcaya Argentaria vada controcorrente! La sua elevata cedola si riferisce infatti a un CoCo Bond della categoria Additional Tier 1 con “call” fra cinque anni e clausola di svalutazione in capitale azionario nel caso il Common Equity Tier 1 ratio scendesse al 5,125%. Per ora non si conoscono ancora tutti dettagli dell’emissione annunciata e collocata presso investitori istituzionali. In assenza di un quadro ben definito delle condizioni cui sottostà questo CoCo, prendiamo in considerazione un precedente bond perpetual dello stesso tipo, sempre di BBVA, ma in dollari Usa, con cedola 9% fino al 9/5/2018 (Isin XS0926832907). Nel caso di non esercizio il titolo si trasformerebbe in un tasso variabile (mid swap + 8,262%). Emesso nel 2013, è quotato alla Borsa di Francoforte, con scambi talvolta bassi, dovuti anche alla “jumbo” dimensione del taglio minimo, fissato in 200.000 Usd. Non è certo un prodotto per portafogli da risparmiatore medio, ma lo sottoponiamo all’attenzione per un fatto: si muove in maniera talvolta rabbiosa fra 103 e 110, sebbene trovi soprattutto sui 105 un punto di appoggio spesso confermato. Attualmente gira sui 107. Il quadro dei “trigger”, cioè eventi di bilancio negativi per la banca, al cui presentarsi l’obbligazione varia alcune delle condizioni di pagamento delle cedole, con la situazione limite del rimborso in capitale azionario, appare complesso. In un quadro così articolato puntare un simile bond richiede massima precauzione. Quale indicatore può essere utilizzato per valutarlo? Confrontando il trend del CoCo con quello dell’azione di BBVA si attesta una certa corrispondenza di movimenti, con un’accentuazione per la seconda. Solo negli ultimi tempi la simmetria si è attenuata, ma ciò potrebbe essere dovuto agli interventi della Bce nel settore bancario, che hanno affievolito il rischio per l’intero sistema del credito europeo. L’estrema volatilità del bond dipende in parte anche dalla scarsa liquidità (comunque c’è!): in un quadro disperato di tassi primari operare con un’obbligazione di tale tipo, su un’ottica di breve periodo, potrebbe costituire un’interessante occasione di trading, con la facilità poi che il CoCo di BBVA in $, essendo quotato alla Borsa di Francoforte, consente di seguire in tempo reale le sue quotazioni.

 

Il presente documento non costituisce sollecitazione all’investimento e contiene informazioni giornalistiche a esclusivo scopo informativo

 

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Bond: le dieci nuove migliori emissioni al via nell’ultima settimana, di cui nove a piccolo taglio, 6.5 out of 10 based on 13 ratings

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Lorenzo Raffo

(3) Readers Comments

  1. della ormai famosa gaz cap 18 (xs0327237136) cosa ne pensate?grazie

  2. Segnalo anche le obbligazioni di Cassa depositi e prestiti, le prime della sua storia destinate al retail. Mi chiedo però se sia a causa della sua natura non privata che Cdp offre condizioni diverse dal mercato…

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