BOND — 04 novembre 2013

Novità, occasioni e trend

di Lorenzo Raffo

Molti l’avevano temuta, più su un piano teorico che concreto: la deflazione, invece, si è materializzata. I prezzi scendono e l’inflazione europea torna sotto l’1%, più precisamente allo 0,7% del mese di ottobre. Tutti invocano così un taglio dei tassi da parte della BCE, ma – come sempre – la Germania nicchia, perché teme un effetto negativo sui propri fondi pensione. In questo quadro fanno davvero ridere coloro che urlavano qualche mese fa un generico “fuori da bond” per rischio rialzo tassi. Le loro valutazioni d’ora in poi varranno carta straccia! Ciò non esclude che qualche apprensione sia giustificabile sulla linea di fuoco delle obbligazioni. Ma riguarda la tenuta degli emittenti meno solidi di fronte a una deflazione che persistesse. Un tema delicato, che deve portare a particolare prudenza nella scelta dei prodotti da acquistare, con tre precauzioni:

● diversificare al massimo;

● puntare quasi solo su bond con lotti minimi bassi, il che è ancora possibile, malgrado tutti gli ostacoli frapposti sulla strada del buon investitore;

● attenzione a fondi e altri prodotti gestiti, che spesso sono pesantemente esposti su posizioni a rischio rendimento. Ciò non vuol dire venderli, ma valutarne movimenti e strutture.

In un panorama così complesso sono varie le strade percorribili per chi vuole fare da solo. Oggi analizziamo quella della scelta fra Btp Italia (da martedì il collocamento della quinta “tranche”), obbligazioni in valuta (che garantiscono rendimenti elevati, ma con la variabile del cambio) e “mini bond” alla tedesca, cavallo di battaglia che questa rubrica ha proposto e sviluppato, raccogliendo le attenzioni dei lettori, desiderosi di essere tenuti aggiornati su ogni novità in tale ambito.

Btp Italia 5° serie: è davvero un’occasione da non perdere?

Il test delle prime quattro emissioni è stato positivo, ma ciò non vuol dire che il passato valga anche per il futuro. Oggi verrà comunicata dal Tesoro la cedola minima della quinta serie. Si parla di una forchetta fra il 2,1% e il 2,25%. La scelta sarà decisiva per il successo del collocamento, anche se la decisione di un tetto per ogni singolo ordine a 500.000 euro è una dimostrazione di fiducia sul suo esito. Il vero quesito è un altro: vale la pena entrare sul Btp Italia o non sarebbe meglio esporsi al Btpei, legato all’inflazione europea, visto che sarà probabilmente quest’ultima a scattare per prima, e inoltre che la liquidità del secondo è maggiore?

Per offrire uno strumento di confronto reale ecco l’analisi dei diversi titoli presenti sul mercato. Per il Btpei abbiamo preso in considerazione una sola scadenza, quella più vicina all’insieme dei quattro Btp Italia.

Btp Italia 26/3/2016 2,45% (Isin IT0004806888): prossima cedola 1,23099%, due cedole l’anno; dall’emissione quotazione minima 92,6 euro e quotazione massima 104,1. Supporto chiave 100,5 euro. Trend attuale di lateralità, con media mobile a 25 sedute sopra media mobile a 50 sedute dal 16/10/2013; segnali di debolezza negli ultimi giorni.

Btp Italia 11/6/2016 3,55% (Isin IT0004821432): prossima cedola 1,78334%, due cedole l’anno; dall’emissione quotazione minima 96,8 euro e quotazione massima 107,2. Supporto chiave 104 euro. Trend attuale di lateralità, con media mobile a 25 sedute sopra media mobile a 50 sedute dal 16/10/2013, con mini rimbalzo negli ultimi giorni.

Btp Italia 22/10/2016 2,55% (Isin IT0004863608): prossima cedola 1,28422%, due cedole l’anno; dall’emissione quotazione minima 99,6 euro e quotazione massima 104. Supporto chiave 101,1 euro. Trend attuale di lateralità, con media mobile a 25 sedute sopra media mobile a 50 sedute dal 17/10/2013; segnali di debolezza negli ultimi giorni.

Btp Italia 22/4/2017 2,25% (Isin IT0004917958): prossima cedola 1,13313%, due cedole l’anno; dall’emissione quotazione minima 98,7 euro e quotazione massima 101,5. Supporto chiave 100 euro. Trend attuale di lateralità, con media mobile a 25 sedute sopra media mobile a 50 sedute dal 22/10/2013, ma scarsi segnali negli ultimi giorni.

Btpei 15/9/2018 1,7% + inflazione europea sul capitale (Isin IT0004890882): quotazione minima 93,6 euro, quotazione massima 100,6. Supporto chiave 97 euro. Trend attuale di lateralità, con media mobile a 25 sedute sopra media mobile a 50 sedute dal 9/10/2013, ma scarsi segnali negli ultimi giorni.

Una sintesi per il confronto fra le due tipologie di titoli evidenzia i seguenti punti.

Punti forti del Btp Italia

Punti forti del Btpei

● Minore volatilità dei prezzi e quindi si adatta meglio all’investitore cassettista● Maggiori rendimenti in condizioni di inflazione sotto controllo● Inflazione accumulata viene liquidata con il pagamento della cedola

● Nel caso di deflazione garantisce rendimenti più alti

● Premio fedeltà per chi tiene il titolo nei quattro anni di vita

● Maggiore volatilità dei prezzi per chi opera con strategie di trading● Legame con il carovita europea, che potrebbe partire prima rispetto a quello italiana● Scadenze più differenziate negli anni (dal 2014 al 2041)

● Prezzi ora per molte emissioni sotto 100

● La rivalutazione del capitale è rinviata alla scadenza, il che – in certe condizioni – può essere meglio

 

Relativamente alla nuova emissione, che parte domani, un giudizio sarà possibile solo quando si conoscerà la cedola minima, che comunque risulterà certamente inferiore rispetto a quelle di alcune precedenti serie. Il quadro parzialmente deflattivo attuale non aiuta certamente a caldeggiare più di tanto un’esposizione sul fronte inflattivo nazionale, soprattutto se si hanno già posizioni aperte sulle precedenti serie di Btp Italia.

Nuove emissioni in valuta a portata di “retail”

1)    Tripla A in dollari Usa, ma a bassa cedola

Cominciamo la rassegna con un nuovo bond emesso da Inter-American Development Bank (IADB), organizzazione interstatale specializzata in finanziamenti multilaterali per l’America del sud e caraibica, una specie di Bei in salsa latino-americana. Il fatto di avere un rating tripla A la rende interessante per chi vuole diversificare in chiave valutaria. La sua ultima emissione riguarda il dollaro Usa, con cedola 2,125% su scadenza 9/11/2020 (Isin US4581X0CD88). Con un modestissimo “spread” di 10 punti base sul midswap – tasso interbancario adottato dalle banche per scambiarsi il denaro, così come accade per il più conosciuto Euribor – di fatto compete quasi alla pari con un equivalente titolo di Stato Usa. Ha un lotto minimo di 1000 dollari e viene quotato a Londra, con prezzo di emissione di 99,258 e “yield” del 2,24%. Valutazione: si adatta solo per trading di corta durata finalizzati a una rivalutazione del dollaro, ma attenzione a possibili annunci di rialzi dei tassi oltre Oceano: subirebbe un immediato contraccolpo in termini di quotazione sul secondario.

2)    Fino al 2044 con il 5,375% tutto da “fumare”

La società americana Altria Group è un gigante attivo nel campo alimentare, del tabacco (si tratta dell’ex Philip Morris) e delle bibite. Fra i marchi più noti controlla Marlboro, Multifilter, Merit e Chesterfield nell’ambito del fumo. La sua nuova emissione a tasso fisso in dollari è un po’ più di un trentennale, scadendo il 31/1/2044 (Isin US02209SAR40), con cedola 5,375% e “duration” di oltre 14. Un rapporto fra quest’ultima e il rendimento cedolare di quasi 1:3 è certamente sconveniente, ma è pur vero che alcuni investitori con impostazione “cassettista” non se ne preoccupano, visto anche il lotto minino di 2000 USD, grazie al quale sono agevoli successivi riacquisti nel tempo. Il mercato ha premiato questo bond con una quotazione salita a 101, ma soprattutto con una notevole volatilità nell’arco perfino di poche ore. Tuttavia evidenzia uno “spread” elevato e un po’ anomalo fra prezzo in “lettera” e “denaro”. Valutazione: il gruppo è solidissimo, l’ammontare dell’emissione di tutto rilievo (1,8 miliardi di dollari) e la volatilità si annuncia notevole. Ecco un ottimo strumento per trading veloci, ma conviene attendere una certa stabilizzazione dei prezzi, per meglio definire livelli di entrata e di uscita. Basterà solo qualche settimana.

3)    Qui si va al 2043 in dollari e la proposta viene dalle solide ferrovie canadesi

Se avete sognato tutta la vita i lunghi treni che attraversano il Canada, trasportando mega container e tante altre merci, ecco l’occasione per finanziare il business di Canadian National Railway Co, società con rating A3 da parte di Moody’s: sta emettendo un’obbligazione in dollari Usa sul mercato Otc (titoli non quotati, ma non per questo non acquistabili, anzi…), che ha un difetto strutturale di tutto rilievo, consistente in una “duration” di 16,6. Il resto è abbastanza interessante: cedola 4,5% su scadenza 7/11/2043, con taglio minimo di 2000 USD, prezzo di sottoscrizione di 98,2 e un margine equilibrato del 3,5% rispetto a una tripla A in euro (Isin US136375BZ49). Sul secondario è rimasta allineata alla quotazione di avvio. Valutazione: anche in questo caso il gruppo è solido, l’ammontare un po’ modesto (250 milioni), ma incrementabile in futuro e il rendimento attuale del 4,6%. Con quella “duration” farà soffrire non poco nei prossimi anni!

4)    Confronto diretto fra Bei e KfW (entrambe AAA) sul rand. Chi vince?

► Sembra un po’ ripetitivo dover scrivere dell’ennesimo bond della Bei (tripla A) in valuta. E ancora una volta si tratta di una riapertura, riferita al rand sudafricano, con cedola 6% su scadenza 21/10/2019, prezzo di “re-offer” di 95,281 (Isin XS0848049838) e lotto minimo di soli 5000 ZAR. Sul secondario il titolo gira a 92,8, ma dal 23 ottobre ha iniziato una correzione, che potrebbe portarlo verso il supporto dei 90 ZAR, su cui si è più volte seduto negli ultimi mesi. Lo “yield” attuale è del 7,5%, ma potrebbe superare l’8%. Torniamo a segnalare che il rand è quasi sui minimi assoluti rispetto all’euro degli ultimi dieci anni. Valutazione: per ora non c’è alcun segnale di rimbalzo per la valuta sudafricana, ma i livelli raggiunti meritano quanto meno un’analisi dei bond espressi in rand.

Quasi nelle stesse ore si è avuta un’altra riapertura di un’emissione da parte anche di KfW, garantita dallo Stato tedesco, poiché istituto bancario pubblico. La sua novità in rand ha queste caratteristiche: cedola del 5% su scadenza 4/10/2017, con prezzo “re-offer” di 94,734 e lotto minimo di 5000 ZAR (Isin XS0838228996). Sul secondario quota sui 93,8, con “yield” del 6,8%. C’è un supporto forte a 92 e il grafico dimostra una certa somiglianza con quello del Bei, sebbene con uno scarto di circa 200 punti base, dovuti alle diverse scadenze e quindi “duration”. Valutazione: inevitabilmente identica a quella espressa per il Bei.

A confronto: il Bei ha uno “yield” maggiore su una scadenza più lunga. Inoltre gira a un prezzo più basso. Fra i due quindi è il più conveniente.

5)    Un’ottima sovranazionale dà in AUD il 6,25% su un decennale

Si chiama Corporation Andina de Fomento ed è una banca sudamericana che si occupa di finanziare progetti pubblici e privati nell’area; in altre parole una specie di IADB – di cui abbiamo scritto sopra – in formato ridotto. Con un rating AA- da parte di Standard & Poor’s entra nel novero degli emittenti di maggiore prestigio, sebbene non sia molto conosciuto in Europa. La sua nuova emissione è in dollari australiani, per un importo di 225 milioni. Offre una cedola del 6,25% su scadenza 8/11/2023 (Isin AU3CB0215614), con lotto minimo di 1000 AUD. La “duration” di 7,6 non è delle migliori, ma si allinea ai valori della maggioranza delle obbligazioni in tale valuta già disponibili sul mercato. L’avvio di quotazione non è stato entusiasmante, con una quotazione rimasta vicina al prezzo di collocamento di 99,469. L’AUD ha dato qualche segnale di risveglio negli ultimi giorni rispetto all’euro, ma la situazione appare incerta. Secondo alcuni analisti è sopravalutato di circa il 30% rispetto al dollaro, ma meno nei confronti dell’euro. Valutazione: la situazione dell’“aussie” (denominazione in “slang” della divisa) è complessa e quindi la prudenza è d’obbligo. In presenza tuttavia di un reale segnale di rafforzamento, quest’obbligazione sarebbe un ottimo strumento soprattutto di trading.

Altre nuove emissioni in valuta con tagli accessibili

Emittente Valuta Scadenza Cedola Taglio min. Isin
Daimler AG Sterlina GB 8/11/2017 1,75% 1000 XS0989397921
Korea Rail C Franco CH 2/12/2019 1,5% 5000 CH0225173290

 

Nuove emissioni in valuta con tagli minimi elevati

Emittente Valuta Scadenza Cedola Taglio min. Isin
Teliasonera Corona Svezia 8/11/2023 3,625% 1 milione XS0989164743
Heeton $ Singapore 6/12/2015 5,6% 250.000 Non disponibile
ModernLand $ Usa 4/11/2018 13,875% 200.000 Non disponibile

 

1)    Arriva Volkswagen in rubli. Batterà Caterpillar?

Il mercato dei corporate espressi in rubli sta per caratterizzarsi per una nuova emissione, che già raccoglie l’interesse degli investitori, sebbene si tema che avrà un taglio elevato. Ad annunciarla è la filiale finanziaria del gruppo Volkswagen, denominata Volkswagen Bank Russ LLC. Lo “yield” previsto è di tutto rilievo, compreso fra il 7,75 e l’8,25%. Del resto non si sa nulla. Vale allora la pena prendere in considerazione l’obbligazione di Caterpillar, emessa il 20/12/2012 con cedola 7,5%, scadenza 20/12/2015 e dall’ammontare di 5 miliardi di rubli (Isin XS0868348987). Il lotto minimo di acquisto è di 5 milioni, equivalenti a 114.500 euro. Le quotazioni sul secondario sono interessanti, dopo un forte calo fatto registrare fra maggio e giugno, con un prezzo passato da 104 a 100,8. Comunque il livello 100 non è mai stato toccato e il titolo si dimostra poco volatile, perché resta ormai da quattro mesi sui 101. La correlazione con l’andamento del cambio fra rublo ed euro è forte e ciò fa sì che con questo bond si vada quasi a leva, sfruttando la relazione fra aumento della quotazione e variazione della divisa. Che comunque si è indebolita molto nel 2013, avvicinandosi ai minimi storici di fine 2008 e inizio 2009. Valutazione: con uno “yield” del 7% il bond Caterpillar ha possibilità di garantire nel medio periodo interessanti plusvalenze in conto capitale. Purché si accetti il rischio di un investimento da oltre 100.000 euro, collocati comunque su un buon emittente e su una valuta con discrete potenzialità di rafforzarsi rispetto all’euro.

Nuove emissioni in euro con tagli minimi elevati

Emittente Valuta Scadenza Cedola Taglio min. Isin
IBM Euro 6/11/2020 1,875% 100.000 XS0991090175
Coca Cola Euro 6/11/2023 2,625% 100.000 XS0989155089
Iberdrola Euro 31/1/2022 3,0% 100.000 XS0990109240
Caixabank Euro 14/11/2023 5,0% 100.000 XS0989061345
Procter&Gamble Euro 5/11/2021 2,0% 100.000 XS0989148209
Belfius Bank Euro 26/9/2018 2,25% 100.000 BE6258119674
Eramet Euro 6/11/2020 4,5% 100.000 FR0011615699

 

Il punto (prima puntata) sui mini-bond alla tedesca

Stanno diventando popolari anche in Italia, perché abbinano alti rendimenti a bassi lotti minimi di acquisto. I mini-bond tedeschi presentano indiscutibili punti forti, ma sono pur sempre nella maggioranza degli “high yield” in euro con bassi rating e importi globali modesti. In alcuni casi fanno soffrire, in altri danno rilevanti soddisfazioni. Ecco una prima analisi delle più importanti emissioni disponibili sul mercato; per ora ci riferiamo a quelle quotate alle varie Borse tedesche. In seguito analizzeremo anche le emissioni quotate solo in singole Borse. La valutazione sul rischio è una nostra stima, con quattro livelli (altissimo – alto – medio – basso) rapportati al quadro generale di questo specifico settore.

1)    Adler Real Estate (settore immobiliare) taglio minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1R1A42 3/4/2018 8,75% BB 98,6 9,1% Medio

 

2)    Alno (arredamento cucine) taglio minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1R1BR4 14/5/2018 8,5% B- 98,6 9,1% Alto

 

3)    BDT Media Automation (industria meccanica) taglio minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1PGQL4 9/10/2017 8,125% B- 54,7 28,7% Altissimo

 

4)    Berentzen (produttore di alcolici) taglio minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1RE1V3 18/10/2017 6,5% n.d. 108,3 4,2% Basso

 

5)    Constantin Medien (settore televisivo) taglio minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1EWS01 13/10/2015 9% n.d. 101,7 7,9% Medio

 

6)    Deutsche Roshstoff (estrazione metalli/materie prime) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1R07G4 11/7/2018 8% BB+ 106,3 6,5% Basso

 

7)    DF Deutsche Forfait (cessione crediti export) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1R1CC4 11/7/2018 7,875% BB+ 102,7 7,3% Medio

 

8)    Enterprise Holdings (Locazione vetture) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1G9AQ4 26/9/2017 7% A- 103,7 5,9% Basso

 

9)    Gamigo (Giochi online) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1TNJY0 19/6/2018 8,5% B+ 63,3 22,8% Altissimo

 

10)  Golden Gate (settore immobiliare) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1KQXX5 11/10/2014 6,5% BB 100,1 6,4% Medio

11)  Golfino (abbigliamento) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1MA9E1 4/4/2017 7,25% BBB- 103,5 6,1% Basso

 

12)  Grand City Properties (settore immobiliare) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
XS0937063310 3/6/2020 6,25% BB- 100,7 6,2% Medio

 

13)  Helma (settore immobiliare) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1E8QQ4 1/12/2015 6,5% BBB 100,1 6,4% Basso

 

14)  Homan Holz. (produttore di lastre in fibra di legno) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1R0VD4 14/12/2017 7% BBB- 100,6 6,5% Basso

 

15)  Jakob Stauder (produttore di bevande) lotto minimo 1000 euro

Isin Scadenza Cedola Rating Prezzo Yield Rischio
DE000A1RE7P2 23/11/2017 7,5% BB- 107 5,5% Basso

 

Sul fronte dei titoli di Stato

► Italia: collocato il Ctz giugno 2015, per 2,250 miliardi, il massimo della forchetta di offerta, a un rendimento dell’1,392%, minimo da maggio. Assegnato per 750 milioni anche il Btpei settembre 2023, al rendimento del 2,73%. Collocati poi 3 miliardi di euro di Btp decennali, a un tasso del 4,11%, in calo rispetto al 4,50% dell’asta di settembre. La domanda è stata pari a 1,53 volte l’offerta. Piazzati infine 3 miliardi di euro di Btp quinquennali, su scadenza dicembre 2018, con rendimento al 2,89%, in flessione di quasi mezzo punto rispetto al 3,38% della precedente asta dello scorso mese.

► Tunisia: la ricerca di alternative in chiave di rendimento ha portato, negli ultimi mesi, alla valutazione di emittenti emergenti anche sul fronte obbligazionario. Uno dei più rischiosi in questa fase è certamente la Tunisia, che si è vista tagliare il rating da BB+ a BB-, a seguito delle turbolenze politiche che la caratterizzano. Tuttavia la sua Banca centrale dovrebbe ricevere entro fino anno un sostanzioso aiuto da parte della Banca Mondiale, mentre per l’inizio del 2014 è prevista un’emissione di tipo islamico. In questo quadro segnaliamo che i bond sul mercato sono relativamente pochi, ma differenziati in chiave valutaria. Ne esistono infatti in euro, in yen e in dollari Usa. Il “senior unsecured” su scadenza 22/6/2020, con cedola 4,5% (Isin XS0222333600) in euro, ha scambi abbastanza modesti e quota sui 94,4, con taglio base di 50.000 euro e “yield” del 5,5%. Il fatto che abbia soli 72,5 milioni di euro di capitalizzazione è un handicap non trascurabile, che lo porta spesso a mantenere fissa per alcune giornate la quotazione, in assenza di transazioni. Valutazione: un bond a rischio elevatissimo e strettamente correlato con le evoluzioni politiche nel Paese.

► Grecia: il rendimento dei titoli a 10 anni è sceso sotto l’8%, più precisamente al 7,9%, per la prima volta dal 2 giugno 2010, ossia dai tempi del salvataggio internazionale.

► Ucraina: Standard & Poor’s ha tagliato il merito di credito di un gradino, da B a B-.

Lorenzo Raffo

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