BOND — 03 aprile 2013

Le novità dell’ultima settimana

In questi ultimi giorni molte sicurezze si sono sbriciolate. Si è spezzata quella secondo cui le Banche centrali, e con loro grandi figure istituzionali, fossero ormai pronte a vendere Treasury Usa e Bund tedeschi. Sta succedendo l’opposto! Si è infranta quella dell’euro “insostituibile”: le troppe brutte vicende mediterranee lo smentiscono e gli emittenti sembrano voler anticipare la svolta utilizzandolo marginalmente – almeno nell’ultima ottava – per i nuovi bond. E si è disintegrata la sicurezza della supremazia, almeno in campo obbligazionario, dei Paesi occidentali rispetto ai cosiddetti emergenti: per la prima volta, infatti, la quantità di emissioni di questi ultimi ha superato il numero di prodotti statunitensi ed europei.

Andiamo però subito alla sostanza di quanto immesso sui mercati e tale da poter essere preso in qualche considerazione da un investitore italiano. Un chiarimento è però necessario: proprio quando da molte parti si alzano le voci di un rischio sistemico per i portafogli in bond, a causa di rendimenti sotto l’inflazione, e si sentono grida di allarme di cosa potrebbe accadere in presenza di un rialzo dei tassi – sebbene per ora inimmaginabile – ecco che l’offerta si allinea al gradino più basso in assoluto, come livello di cedole, registrato negli ultimi anni. Al punto tale che sembra ci sia addirittura chi abbia tentato – nell’area euro corporate – di piazzarsi sotto il rendimento del Bund, sulla scadenza a dieci anni. Poi rinunciandovi. Tanta sfacciataggine costa talvolta caro: Heineken ha dovuto astenersi da un’emissione a 13 anni di fronte a una possibile bocciatura, da parte dei mercati, nei confronti di uno spread offerto di 95 punti base sul tasso midswap. La società l’ha ammesso onestamente. Quanti altri emittenti hanno seguito la stessa strada senza dirlo? Ecco quindi che gli emergenti – prevalentemente in dollari – hanno avuto il sopravvento in numero di emissioni e in volume globale di importi.
Con rendimenti molto più interessanti.
Non hanno senso!

Verificare che la francese Auchan (grande distribuzione) ha raccolto 500 milioni di euro su un decennale al 2,25% e che la connazionale France Telecom (telefonia) ha rastrellato 750 milioni di euro all’1,875% su una scadenza 2019 è desolante. In giro c’è davvero chi vuole farsi male. E nel frattempo la Germania ha venduto titoli di Stato a un anno, per 2,92 miliardi di euro, con un rendimento medio sceso allo 0,0166% dallo 0,0353% dell’asta di febbraio. La domanda ha raggiunto i 4,3 miliardi di euro, a fronte di un target massimo di offerta di 3 miliardi. Il caso più significativo in assoluto riguarda però Banque PSA Finance, che dopo aver ricevuto la garanzia dello Stato francese riesce a emettere 1,2 miliardi di euro su scadenza 2016 allo 0,625%, quando fino a qualche mese fa avrebbe dovuto offrire un rendimento di almeno dieci volte superiore! Ci rifiutiamo di fornire l’Isin di quest’obbligazione, con taglio minimo comunque da 1000 euro, perché la valutiamo un’offerta sconveniente. E l’aggettivo è volutamente garbato!

Bond in euro area mediterranea

Già emessi

► Stimolante, sebbene purtroppo con taglio da investitori istituzionali (100.000 euro), l’offerta tutta italica del bond “senior secured” da 200 milioni di euro di IVS Group, leader nel settore della ristorazione con distributori automatici e società quotata a Borsa Italiana. Si tratta di un “high yield” su scadenza 2020 con cedola 7,125% (Isin XS0911441409), in quotazione al Lussemburgo dal 4/4/2013. Emesso a 100 viene per ora indicato sul mercato Otc con prezzi compresi fra un “bid” di 100,08 e un ”ask” di 100,2. Segnaliamo comunque che l’azione IVS ha subito, da fine novembre 2012, un violento crollo, passando da 9,9 euro agli attuali 6,5 euro. Un titolo certamente molto sottile, problema che non sembra aver impattato sull’obbligazione, che ha raccolto ordini di tre volte superiori rispetto all’importo disponibile.

► Nel settore dei bond correlati a indici azionari segnaliamo una novità di Mediobanca, attualmente in collocamento presso le reti Unicredit e Fineco, con data di chiusura del 19 aprile. Legata all’indice Eurostoxx50, ha una scadenza 24/4/2018 e una cedola del 5%, che verrà pagata solo se, in corrispondenza di ogni data di rilevazione annuale, l’indice sarà uguale o superiore al valore di chiusura del 24 aprile 2013. Comunque a scadenza il rimborso avverrà a 100 (Isin IT0004900210).

Di prossima emissione
► Complice, certamente, la crisi cipriota, l’offerta latina non è andata oltre. Nel frattempo però si è avuta la notizia che le nostre FS stanno per emettere bond a breve termine per un valore complessivo di 1,5 miliardi di euro, finalizzati alla ricerca di liquidità per pagare stipendi e fornitori, in presenza di crediti con Stato e Regioni per due miliardi di euro. L’unico aspetto positivo è che esiste la possibilità di una “tranche” del debito destinata al mercato “retail”. La notizia non è piaciuta al mondo istituzionale: teme l’entrata in scena di un’offerta massiccia di obbligazioni “da tesoreria”, che potrebbe stravolgere le regole del mercato, aumentando il costo delle proposte bancarie.

► Intanto anche per Enel si prevedono novità, con il possibile arrivo di un bond ibrido, nell’ambito di un piano di emissioni per un importo massimo di cinque miliardi di euro.

► La notizia più interessante riguarda però la nuova emissione di un Btp Italia, che – come già anticipato da questa rubrica – avverrà dal 15 al 18 aprile, salvo chiusura anticipata. Anche in questo caso la scadenza sarà a quattro anni ed è previsto un premio fedeltà per chi acquista in emissione e conserva i titoli fino a scadenza. Intanto dal 28 marzo è stato inserito nel listino DomesticMot il nuovo Btp 3,5% giugno 2018 (Isin IT0004907843).

Bond in euro area centro e nord Europa

Qualcosa si è visto, ma nulla di significativo e fra l’altro con tagli quasi sempre elevati. L’unica offerta di un certo rilievo riguarda il gruppo bancario assicurativo olandese Achmea Hypothekenbank, che ha portato a termine la ristrutturazione di parte del suo debito con l’emissione di un nuovo bond da 500 milioni di euro, a taglio base di 100.000 euro. Si tratta di un senior a cedola 6% su scadenza 2023, con “duration” (sensibilità del prezzo al variare dei tassi) di 7,8 (Isin XS0911388675). Il rating di Standard & Poor’s è A-, ma l’appartenenza al sistema olandese ha raffreddato l’interesse degli investitori. A un Paese infatti, in cui vige una legge che non riconosce alcun diritto a obbligazionisti e azionisti, in caso di difficoltà di un emittente, come il caso Sns ha dimostrato, è inevitabile che si dedichino poche attenzioni in una fase delicata dei mercati, quale l’attuale. Lo dimostra la quotazione sul secondario, che è salita poco sopra 101, pur con un rendimento di tutto rispetto.

Bond in dollari, soprattutto di corporate emergenti

Qui si apre il mondo! Ricca di novità infatti la panoramica nella valuta Usa, ma relativa soprattutto a bond dell’area emergente, dentro la quale bisogna ormai andare a pescare dotandosi di tanti ami, pur nella consapevolezza che si tratta di obbligazioni con rating non sempre soddisfacenti. Cominciamo proprio da questo settore.

Emittente Paese Scadenza Cedola Rating
Banco del Credito del Peru (1) Peru 1/4/2023 4,25% Baa2/BBB-
Bank of India (2) India 21/9/2018 3,625% BBB-
Bharti Airtel (3) India 11/3/2023 5,125% BBB-
Central Plaza Dev. (4) Hong Kong Perpetual 8,375%    //
Sociedad Quimica y Minera de Chile (5) Cile 3/4/2023 3,625% Baa1/BBB
TMK (6) Russia 3/4/2020 6,75% B+
Kaisa Group (7) Cina 19/3/2018 8,875% B1/B

(1) Istituto bancario
(2) Istituto bancario
(3) Multinazionale delle telecomunicazioni
(4) Settore immobiliare
(5) Industria estrattiva
(6) Industria energetica
(7) Settore immobiliare

Nella maggior parte dei casi i tagli sono piccoli (2000 $), salvo per Sociedad Quimica y Minera de Chile e TMK (200.000 $).
Proseguiamo con emissioni in dollari di società occidentali.

► Interessante la tripletta di Intelsat Luxembourg, filiale di Intelsat, società statunitense specialista nel settore satellitare; lo è sia in termini di rendimenti sia di lotto minimo di soli 2000 USD. Si tratta di debito senior, così strutturato:

Scadenza Cedola Importo Duration Isin
2018 6,75% 500 milioni 4,4 USL5140PAB78
2021 7,75% 2 miliardi 6,2 USL5140PAA95
2023 8,125% 1 miliardo 7,1 USL5140PAC50

Ci sono anche i punti dolenti. Riguardano soprattutto i rating della società: CCC da parte di Standard & Poor’s e Caa1 da Moody’s. La società è già presente sul mercato con varie emissioni, i cui rating variano dalla BB- alla CCC. Grazie però a cedole elevate, il mercato non sembra spaventarsi più di tanto di giudizi così negativi e prezza bene tutti i bond, salvo quelli più lunghi, che comunque girano poco sotto 100.

Frontier Communications, società telefonica statunitense attiva nelle aree rurali e nelle piccole città, ha proposto un senior 7,625% su scadenza 2024, con taglio minimo di 2000 $, a rating Ba2/BB-, dalla “duration” di 7,7.

Bond in valute emergenti

► In renminbi la francese Renault emette un bel bond, che non dovrebbe trovare ostacoli a essere acquistato, poiché porta un Isin europeo (FR0011459874) e sarà quotato all’Euronext di Parigi. Su una scadenza 2016 offre una cedola del 4,65% e il rating è Ba1 da parte di Moody’s. Con una “duration” di 2,8 e una quotazione sul secondario salita poco sopra 100, ha un solo difetto: il taglio minimo di 1 milione di renminbi (circa 126.000 euro).

► Di competenza di Hong Kong (e quindi anche questo acquistabile in Italia, sebbene con maggiori difficoltà, date le ritrosie di varie banche a trattare questi prodotti) segnaliamo che Dorsett Hospitality International, gruppo che sviluppa alberghi non solo in Cina, ha emesso al 6% su scadenza 2018 (Isin HK0000145042), anche in questo caso con taglio minimo di 1 milione di renminbi.

Bond in altre valute

Emittente Valuta Scadenza Cedola Taglio base
Toyota Motor F.(Isin non disponibile) $ australiano 2017 3,45% 10.000 AUD
Bei (XS0875343591) Rand 2017 5,75% 10.000 ZAR
Daimler (Isin non disponibile) $ australiano 2017 4,125% 2.000 AUD
Volkswagen Fin. (XS0912081998) $ canadese 2017 2,125% 2.000 C$

Domani il terzo rimborso Lehman
Come avevamo anticipato la settimana scorsa, arriva del tutto inatteso il terzo rimborso Lehman, il che conferma la celerità delle pratiche di rientro negli Usa rispetto a casa nostra, dove decine di migliaia di obbligazionisti, infrantisi nei vari “default” italici, attendono ancora di conoscere almeno il loro destino. Per quanto riguarda Lehman verranno restituiti 14,2 miliardi di dollari. Ciò malgrado la controllata olandese del gruppo non abbia ancora provveduto a effettuare rimborsi per la sua parte. Ma anche per questa i tempi dovrebbero ormai essere molto rapidi.

Lorenzo Raffo

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